James Emanuel bàn về bản chất của một khoản đầu tư lớn

Những hiểu biết sâu sắc từ cuốn sách "Vải thành công: Những sợi chỉ vàng chạy qua tấm thảm của mọi doanh nghiệp lớn"

Nguồn bài dịch:

James Emanuel on the Essence of a Great Investment

Cuộc trò chuyện này là một phần trong loạt bài và podcast “Trí tuệ trong sách” của chúng tôi.

---

Chúng tôi rất vui khi được trò chuyện với James Emanuel, tác giả của Fabric Of Success: The Golden Threads Running Through The Tapestry Of Every Great Business . James đã thảo luận về cuốn sách này với Alex Gilchrist của MOI Global.

Là một luật sư chuyển sang làm nhà đầu tư, James cải thiện vận may của các công ty mà ông có lợi ích tài chính. Cuốn sách của ông nắm bắt được bản chất của một khoản đầu tư lớn. James cũng là tác giả của Rock & Turner substack được đánh giá cao và là người đóng góp cho Latticework.

Trong cuộc phỏng vấn độc quyền này, James chia sẻ những hiểu biết sâu sắc từ cuốn sách của mình, Fabric of Success. Rút ra từ kinh nghiệm sâu rộng của mình với tư cách là một nhà đầu tư cổ phiếu dài hạn, James cung cấp một góc nhìn độc đáo về những gì tạo nên sự khác biệt giữa các doanh nghiệp thực sự xuất sắc với những doanh nghiệp còn lại. Ông đi sâu vào những đặc điểm chung của các CEO xuất sắc — những nhà lãnh đạo có tầm nhìn xa luôn mang lại giá trị phi thường trong dài hạn.

James lập luận rằng các nhà đầu tư thường bỏ qua vai trò quan trọng của các giám đốc điều hành cấp cao, thường bị phân tâm bởi những câu chuyện thoáng qua hoặc các số liệu hời hợt. Ông minh họa quan điểm của mình bằng các ví dụ hấp dẫn, bao gồm câu chuyện về Sam Walton tại Walmart, Steve Jobs tại Apple và sự tương phản nổi bật giữa tư duy quản lý ngắn hạn và sự quản lý dài hạn thực sự.

Trong suốt cuộc thảo luận, James nhấn mạnh tầm quan trọng của việc nhìn xa hơn các biện pháp thành công thông thường — nêu bật lý do tại sao các khía cạnh như văn hóa công ty, chiến lược phân bổ vốn và sự liên kết của các ưu đãi có thể đóng vai trò then chốt đối với hiệu suất vượt trội trong dài hạn. Bằng cách xác định những gì ông gọi là "sợi chỉ vàng" đan xen giữa các công ty vĩ đại nhất trong lịch sử, James cung cấp các công cụ có giá trị cho các nhà đầu tư muốn phát hiện ra những viên ngọc ẩn và tránh những cạm bẫy tốn kém.

Các nhà đầu tư và quản lý quỹ giàu kinh nghiệm sẽ thấy những hiểu biết sâu sắc của James thực sự kích thích tư duy, thách thức các mô hình đầu tư truyền thống.

Tổng quan thảo luận:

• Vai trò quan trọng của lãnh đạo

• Những đặc điểm chung của các CEO xuất chúng

• Suy nghĩ dài hạn và sự liên kết khuyến khích

• Các cách tiếp cận không chính thống để phân bổ vốn

• Chính sách cổ tức: Huyền thoại và thực tế

• Phát hiện những viên ngọc ẩn và lá cờ đỏ

• Tại sao vị trí lại quan trọng trong kinh doanh

• Văn hóa như một lợi thế cạnh tranh

• Học hỏi từ những công ty vĩ đại nhất trong lịch sử

Chúc bạn có cuộc trò chuyện vui vẻ!

---

Bản ghi chép sau đây đã được chỉnh sửa cho phù hợp với không gian và độ rõ ràng.

Alex: Khách mời hôm nay là James Emanuel. Ông là một nhà đầu tư có sự nghiệp kéo dài nhiều thập kỷ trong ngành tài chính và ngân hàng, điều hành một quỹ đầu tư cổ phiếu dài hạn tư nhân với mục tiêu đầu tư vốn cố định vào các doanh nghiệp đặc biệt. James ở đây để nói chuyện với chúng tôi về cuốn sách thứ hai của ông, Fabric of Success , hiện đang có trên Amazon. Chào mừng, James.

James: Là một phần trong sự nghiệp đầu tư của mình, tôi thường xuyên giao lưu với các giám đốc điều hành cấp cao và đưa ra những thách thức mang tính xây dựng khi các quyết định hoặc hành động có ít hoặc không có ý nghĩa gì với tôi. Điều này đã xảy ra vô số lần trong nhiều thập kỷ.

Thường thì cảm giác giống như Ngày Chuột Chũi vậy. Tôi nêu ra những thách thức giống nhau hết lần này đến lần khác, mặc dù với những CEO và CFO khác nhau. Phần thú vị là phản hồi mà tôi nhận được. Hầu hết thời gian, họ sẽ nói điều gì đó như, "Ồ! Tôi chưa bao giờ nhìn nhận vấn đề theo cách đó trước đây" hoặc "Đó là một góc nhìn thú vị". Thậm chí thú vị hơn là kiểu thảo luận này thường mang lại sự thay đổi và một bước ngoặt có lợi theo hướng của công ty. Đừng hiểu lầm tôi: Tôi không tự nhận mình là bậc thầy về quản trị kinh doanh. Mọi thứ tôi biết, tôi đều học được từ người khác - từ việc đọc, từ việc quan sát, từ việc khám phá thành công trông như thế nào.

Lợi thế của nhà đầu tư so với CEO của một công ty là tầm nhìn ngoại vi. Một CEO biết mọi thứ về công ty của họ, hy vọng là một chuyên gia trong ngành và có thể có kiến ​​thức hạn chế về hoạt động kinh doanh của đối thủ cạnh tranh. Hãy suy nghĩ về điều đó trong giây lát. Đó là một lĩnh vực tập trung cực kỳ hẹp. Bây giờ, hãy đối chiếu điều đó với một nhà đầu tư như tôi, người liên tục phân tích đủ loại hình doanh nghiệp trong các ngành và quốc gia khác nhau. Là một nhà đầu tư, tôi sẽ đọc các báo cáo hàng quý và hàng năm và giao lưu với các nhà đầu tư khác. Tôi đến để tìm hiểu thành công trông như thế nào, điều gì hiệu quả và điều gì không hiệu quả. Lĩnh vực tập trung của tôi rộng hơn nhiều, vì vậy tôi có thể giới thiệu những thách thức này từ những gì tôi đã học được từ những người khác.

Không có gì ngạc nhiên khi một nhà đầu tư có thể giới thiệu những góc nhìn mới cho quản lý doanh nghiệp. Đó là lúc tôi tự nhủ, “Sẽ có giá trị như thế nào nếu ghi lại những góc nhìn này trong một cuốn sách mà tôi có thể chia sẻ với các giám đốc điều hành doanh nghiệp, đặc biệt là những người điều hành các công ty mà tôi đầu tư? Theo cách đó, tôi có thể thấy được lợi ích”.

Tôi đã nghĩ về cấu trúc của cuốn sách. Một trong những cuốn sách yêu thích của tôi là The Outsiders của Will Thorndike, tập trung vào tám CEO đặc biệt. Ông ấy sẽ đọc từng chương một. Thay vào đó, tôi sẽ xem xét theo chủ đề trong 53 chương về các khía cạnh khác nhau của việc điều hành một doanh nghiệp – cho dù đó là quản lý chi phí hay phân bổ vốn, phân cấp hoạt động, tránh quan liêu, lập kế hoạch kế nhiệm, chính sách cổ tức, cân bằng lợi ích của người trong cuộc và người ngoài cuộc, v.v. Mỗi chủ đề trong số đó được giải quyết trong một chương riêng.

Sau đó, tôi xem xét cách mỗi CEO đặc biệt này xử lý từng chủ đề đó, và tôi so sánh và đối chiếu cách tiếp cận. Điều tôi thấy hấp dẫn là những CEO tuyệt vời này – tôi tập trung vào khoảng 150 người trong số họ – mặc dù ở các địa lý khác nhau, làm việc trong các ngành khác nhau và một số hoạt động trong các thời đại rất khác nhau, tất cả họ dường như đều hội tụ về một cách tiếp cận tương tự đáng kinh ngạc để xử lý từng chủ đề này.

Quan trọng hơn nữa, mặc dù không phải tất cả họ đều bắt đầu bằng một phương pháp luận giống nhau, nhưng đó là nơi họ kết thúc. Tất cả họ đều học được những gì hiệu quả trong suốt sự nghiệp của mình. Họ cũng học hỏi lẫn nhau. Một số người có cùng những người cố vấn và những người truyền cảm hứng cho họ. Tất cả họ dường như đều hội tụ - thông qua thử nghiệm và sai sót - theo một cách tiếp cận rất giống nhau. Sẽ thật ngớ ngẩn nếu bất kỳ ai điều hành một doanh nghiệp ngày nay bỏ qua cách tiếp cận này. Bằng cách đọc cuốn sách và tìm hiểu thêm một chút về cách những người này đạt được thành công vượt trội như vậy, một CEO gần như có thể bỏ qua một vài giai đoạn trong quá trình tiến hóa và tập trung vào một số điều đó.

Một trong những điều quan trọng là không ai trong số những người này sợ phá vỡ quy ước. Họ hiểu rằng trở nên tốt hơn có nghĩa là làm mọi thứ theo cách khác. Tuy nhiên, mặc dù không theo quy ước, tất cả họ đều hội tụ về một mô hình hoạt động tương tự đáng kinh ngạc. Khi viết cuốn sách, mục tiêu là khai thác những sợi chỉ vàng này chạy qua kết cấu của mọi doanh nghiệp lớn và tôi vô cùng hài lòng với kết quả. Điều quan trọng đối với cuộc thảo luận của chúng ta hôm nay là bằng cách xác định những sợi chỉ vàng này, với tư cách là một nhà đầu tư, tôi có thể phát hiện ra chúng ở các công ty khác, đó là cách tôi tìm thấy những viên ngọc ẩn để đầu tư.

Alex: Bạn đã đề cập đến tầm quan trọng của các nhà lãnh đạo công ty. Tại sao bạn nghĩ điều này thường bị các nhà đầu tư khác bỏ qua?

James: Thật thú vị. Quá nhiều nhà đầu tư mua vào một câu chuyện. Họ không hỏi về chất lượng của doanh nghiệp và quản lý của nó. Ví dụ, chúng ta hãy xem xét sự bùng nổ dot-com vào đầu thiên niên kỷ.

Mọi công ty công nghệ hàng đầu thời đó đều được coi là vàng. Miễn là có dot-com sau tên, mọi người đều vui vẻ ném tiền vào đó bất chấp thực tế là nó không có lãi, và rất nhiều công ty trong số đó có khả năng rất cao là sẽ không bao giờ có lãi. Rất ít nhà đầu tư cân nhắc đến khả năng thực hiện của CEO. Đối với tôi, đó là suy nghĩ đảo ngược, đảo ngược từ đầu đến chân. Họ đầu tư một cách mù quáng, và thành thật mà nói, họ đáng bị mất tiền khi bong bóng vỡ. Có thể rút ra những điểm tương đồng với những gì đang diễn ra ngày nay trong lĩnh vực AI. Mọi người đều đang ném tiền vào AI. Các đánh giá đã trở nên điên rồ. Rất nhiều trong số đó hoàn toàn vô nghĩa.

Thay vì đầu tư vào một chủ đề, các nhà đầu tư cần tìm hiểu những thành phần nào tạo nên một doanh nghiệp tuyệt vời, và sau đó tìm kiếm những thành phần đó. Một số trong số này nằm trong các ngành công nghiệp rất buồn tẻ, không hợp thời. Đối với tôi, các thành phần chính - tôi sẽ nêu ra năm thành phần ngay bây giờ, mặc dù chắc chắn còn nhiều thành phần khác - là con người, văn hóa, phân bổ vốn, thang thời gian và các động lực phù hợp. Tôi chắc chắn có thể nói hàng giờ về tất cả những điều này, và đó là lý do tại sao tôi viết cuốn sách này, nhưng tôi sẽ cố gắng thu hẹp phạm vi lại.

Hãy bắt đầu với con người vì tôi thấy đó là yếu tố quan trọng nhất. Nó liên quan đến câu hỏi bạn vừa hỏi tôi. Người lái con tàu quan trọng hơn nhiều so với chính con tàu. Có bao nhiêu nhà phân tích vốn chủ sở hữu định giá một doanh nghiệp dựa trên so sánh ngang hàng hoặc bội số công ty ngang hàng? Theo tôi, họ đang sủa nhầm cây. Chỉ vì Công ty X giao dịch ở mức 30 lần thu nhập không có nghĩa là mọi công ty trong ngành của họ đều có thể biện minh cho cùng một bội số. Đó là logic sai lầm. Có rất nhiều doanh nghiệp thương mại điện tử, nhưng chỉ có một Jeff Bezos.

Hãy để tôi đưa ra cho bạn một số ví dụ lịch sử nhấn mạnh quan điểm này. Hãy xem xét Sam Walton, người đã tạo ra Walmart – có lẽ là cửa hàng tạp hóa thành công nhất trên hành tinh. Nếu bạn không biết nhiều về cuộc đời và sự nghiệp của ông, tôi thực sự khuyên bạn nên đọc cuốn sách Made in America của ông – đó là một cuốn sách tuyệt vời. Ông đã thành lập cửa hàng đầu tiên của mình tại Newport, Arkansas. Nó đã hoạt động trong khoảng năm năm và là cửa hàng tạp hóa thành công nhất trong tiểu bang, nhưng ông đã mắc một lỗi nghiêm trọng, mà ông đã nêu trong cuốn sách. Đó là một sự hối tiếc trong suốt cuộc đời ông.

Sai lầm là ông đã không đưa điều khoản gia hạn hợp đồng thuê vào hợp đồng thuê mặt bằng cửa hàng. Chủ nhà là một người tham lam. Ông ta nhận thấy cửa hàng thành công như thế nào. Vào cuối thời hạn năm năm, ông ta nói với Sam Walton, "Tôi sẽ không gia hạn hợp đồng thuê của anh đâu". Sam Walton có tất cả các yếu tố chính đã làm nên thành công to lớn của cửa hàng, và ông ta đã mất tất cả vì chủ nhà không chịu gia hạn. Thay vào đó, người tham lam này đã tặng cửa hàng như một hoạt động kinh doanh đang diễn ra cho con trai mình. Sam Walton đã bị đánh sập, nhưng ông đã đứng dậy và thành lập các cửa hàng khác ở các tiểu bang và địa điểm khác. Phải đến 10 năm sau, khi ông ta đến cửa hàng thứ tám hoặc thứ chín, ông ta mới quay trở lại Newport, Arkansas. Ông ta đã mở cửa hàng thứ tám hoặc thứ chín đó ở đó.

Điều quan trọng ở đây là Sam Walton đã bị đánh gục, năm năm đầu tiên trong sự nghiệp của ông đã bị xóa sổ, nhưng ông đã đứng lên và xây dựng nên thương hiệu vô cùng thành công mà chúng ta biết đến ngày nay là Walmart. Cửa hàng mà ông mở tám hoặc chín năm sau đó ở Arkansas cũng đã được dọn sạch. Bây giờ, điều quan trọng là cửa hàng vô cùng thành công mà chủ nhà đã tặng cho con trai mình đã trở nên vô giá trị. Điều đó nói lên điều gì? Đó chính xác là cùng một doanh nghiệp ở cùng một địa điểm; tất cả các thành phần chính mà Sam Walton đã giới thiệu đều ở đó, nhưng sự thay đổi về quyền sở hữu đã tạo nên tất cả sự khác biệt. Một là thất bại; một đã trở nên vô cùng thành công.

Có những ví dụ khác. Bạn có thể nhìn vào anh em nhà McDonald – Dick và Mac McDonald. Họ hài lòng với một địa điểm nhà hàng duy nhất. Phải đến khi Ray Kroc xuất hiện và thuyết phục họ mở rộng quy mô thì McDonald's mới trở thành như ngày nay. Nếu không có Ray Kroc, McDonald's có lẽ sẽ chẳng là gì ngoài một quán ăn ở San Bernardino, California. Một lần nữa, chính con người tạo nên sự khác biệt, chứ không phải doanh nghiệp.

Warren Buffett, một ví dụ tuyệt vời, cho biết quyết định quan trọng nhất trong việc đánh giá một doanh nghiệp là ban quản lý. Ông cho biết ông tìm kiếm những người có tài năng, tính cách và mức độ chính trực cao. Ông nói rằng nếu bạn có ba điều đó, bạn sẽ có một doanh nghiệp tuyệt vời. Tuy nhiên, hầu hết các nhà phân tích vốn chủ sở hữu không dành bất kỳ suy nghĩ nào về chất lượng lãnh đạo. Họ trở nên ám ảnh với phân tích định lượng. Họ đưa các con số vào bảng tính DCF và bỏ lỡ phần định tính quan trọng nhất. Đừng hiểu lầm tôi - Tôi sử dụng rất nhiều mô hình và bảng tính, nhưng chúng không bao giờ là điểm khởi đầu của tôi. Tôi cần xác định chất lượng của doanh nghiệp trước khi lãng phí thời gian phân tích các con số.

Để tôi đưa cho bạn một ví dụ tuyệt vời khác. Hãy xem xét một công ty mà tất cả chúng ta đều biết rõ – Apple. Steve Jobs là người mà tôi gọi là CEO tình cờ. Nếu bạn nhìn vào trình độ học vấn của ông và những gì ông đã làm trước khi thành lập Apple, ông chưa bao giờ có ý định trở thành một doanh nhân. Đó không phải là tất cả những gì ông hướng đến. Ông cũng chưa bao giờ có ý định trở thành CEO của một công ty đại chúng. Mọi chuyện diễn ra một cách tình cờ. Ông đang theo đuổi đam mê của mình, đó là dân chủ hóa công nghệ bằng cách tạo ra các công cụ kỹ thuật số dễ tiếp cận và thân thiện với người dùng có thể thay đổi thế giới. Ông không có ý định tạo ra một công ty nghìn tỷ đô la. Apple chỉ đơn giản là phương tiện mà ông thành lập cùng Steve Wozniak để hiện thực hóa ước mơ của mình.

Điều hấp dẫn là ngay từ giai đoạn đầu, người ta đã thấy trước được khả năng thành công của ông. Chúng ta đều rất quen thuộc với Henry Singleton. Ông là một trong những CEO vĩ đại mà Will Thorndike đã viết trong The Outsiders . Không nhiều người biết điều này, nhưng ông là một nhà đầu tư rất sớm vào Apple. Đây là thời điểm máy tính cá nhân mới ra đời. Hàng trăm công ty khởi nghiệp máy tính đã xuất hiện, nhưng rất ít trong số đó thành công. Hầu hết đều lụi tàn và chết. Sau đó, Singleton được hỏi tại sao ông lại chọn đầu tư vào Apple thay vì những công ty khác và tại sao Apple lại trở thành người chiến thắng. Câu trả lời của ông chỉ đơn giản là ông vô cùng ấn tượng với Steve Jobs. Đó là con người, không phải công ty. Đối với Singleton, Jobs dường như là một người đàn ông đang thực hiện sứ mệnh. Rõ ràng là ông đã dành mọi thứ mình có để đạt được mục tiêu đó, và điều này đã khiến ông khác biệt so với những người khác.

Để nhấn mạnh quan điểm của ông về việc ông là một CEO hoàn cảnh, việc thành lập một công ty và huy động vốn hạt giống là phần dễ dàng, nhưng bộ kỹ năng để tạo ra một doanh nghiệp thành công hiếm khi là bộ kỹ năng cần thiết để thúc đẩy công ty tiến lên. Không ai trong chúng ta sẽ ngồi sau tay lái của một chiếc ô tô mà không học lái xe, nhưng nhiều người ngồi sau tay lái của một công ty cũng không được chuẩn bị tốt, điều này rõ ràng dẫn đến những quyết định kém - đặc biệt là liên quan đến phân bổ vốn và chiến lược công ty - và đây là nơi mà hầu hết các doanh nghiệp đều thất bại. Về cơ bản, họ có người điều khiển con tàu không phù hợp.

Việc trao quyền kiểm soát cho người khác không bao giờ là dễ dàng, đặc biệt là đối với một người tự xây dựng doanh nghiệp từ con số 0, với phần lớn tài sản cá nhân được đầu tư. Đáng khen cho Jobs, ông thừa nhận rằng mình không biết gì về quản trị kinh doanh, vì vậy ông đã đưa một giám đốc điều hành dày dạn kinh nghiệm – John Sculley từ Pepsi vào. Vấn đề là ông đã chọn nhầm người. Sculley đã xung đột với Jobs và sa thải ông. Chúng ta biết câu chuyện. Tài sản có giá trị nhất mà công ty có là Steve Jobs. Scully đã bán tài sản đó, đó là một trong vô số quyết định tồi tệ mà ông đã đưa ra trong nhiệm kỳ của mình.

Tài sản của Apple suy giảm dưới thời Sculley, đưa công ty này gần đến bờ vực phá sản vào năm 1997. Người ta đồn rằng công ty chỉ còn cách cạn kiệt tiền mặt 90 ngày nữa, nhưng Sculley đã bị loại khỏi hội đồng quản trị, và Steve Jobs được đưa trở lại, giải cứu Apple khỏi bờ vực phá sản và đưa công ty vào quỹ đạo để đạt đến vị trí như ngày nay – một công ty nghìn tỷ đô la. Điều đó cho chúng ta biết điều gì? Cùng một công ty, cùng một thị trường mục tiêu, cùng một ngành công nghiệp – sự khác biệt nằm ở người chèo lái con tàu. Kết quả không thể khác hơn.

Là một nhà đầu tư, điều đầu tiên bạn cần xem xét là ban quản lý. Ai là người chịu trách nhiệm? Họ đam mê như thế nào? Sứ mệnh của họ là gì? Điều gì thúc đẩy họ? Bài học rút ra là, với tư cách là nhà đầu tư, chúng ta không tìm kiếm Apple tiếp theo. Chúng ta đang tìm kiếm Steve Jobs tiếp theo.

Hãy để tôi đưa vấn đề này đi xa hơn một bước. Sau khi Sculley đuổi ông khỏi Apple, Jobs đã thành lập doanh nghiệp phần mềm, sau này trở thành hệ điều hành Apple iOS. Ông cũng đóng vai trò quan trọng trong thành công của xưởng phim hoạt hình Pixar. Sau này trong sự nghiệp của mình, khi Pixar được Disney mua lại, Jobs đã trở thành cổ đông lớn nhất của Disney. Ông tham gia hội đồng quản trị và cũng giúp thay đổi vận mệnh của Disney. Ông đã ảnh hưởng đến chiến lược của công ty và cũng đóng vai trò trong việc bổ nhiệm Bob Iger làm CEO. Nếu bạn có thể đầu tư vào mọi thứ mà Steve Jobs chạm vào, bạn sẽ làm rất tốt.

Một lần nữa, bài học rút ra ở đây là bạn phải đầu tư vào con người, chứ không phải vào câu chuyện. Vấn đề không phải là ý tưởng. Tôi không biết bạn đã đọc cuốn sách Creativity, Inc. của Ed Catmull, CEO của Pixar chưa. Ông nhấn mạnh rằng ý tưởng đến từ con người, vì vậy con người luôn quan trọng hơn ý tưởng. Ông luôn nói rằng việc xây dựng đội ngũ phù hợp là tiền đề cần thiết để xây dựng ý tưởng phù hợp. Ông nhấn mạnh rằng một ý tưởng hay trong tay một đội ngũ tầm thường cũng giống như đưa một chai rượu sâm panh cho một đứa trẻ. Chúng ta đã không thấy điều đó ở Apple và Sculley sao? Đó là một ý tưởng tuyệt vời, một công ty tuyệt vời, nhưng Sculley là một nhà quản lý tầm thường và gần như đã làm phá sản công ty. Tuy nhiên, nếu bạn đưa một ý tưởng tầm thường cho một đội ngũ xuất sắc, họ sẽ sửa nó hoặc vứt nó đi và đưa ra một cái gì đó tốt hơn.

Điều này lặp đi lặp lại trong lịch sử. Hãy nghĩ về Intel dưới thời Bob Noyce, Gordon Moore và Andrew Grove. Ban đầu, họ khởi nghiệp kinh doanh bộ nhớ trong một thị trường hàng hóa, đó là một ý tưởng tầm thường, nhưng họ nhận ra rằng nó tầm thường, vì vậy họ đã loại bỏ nó và đưa ra một cái gì đó tốt hơn. Điều đó dẫn đến một sự thay đổi trong chất bán dẫn, và phần còn lại là lịch sử.

Để nhấn mạnh quan điểm bằng một ví dụ nữa, hãy xem Xerox PARC, PARC là Trung tâm nghiên cứu Palo Alto, được thành lập bởi Xerox Corporation vào năm 1970. Trung tâm này chịu trách nhiệm tiên phong cho nhiều công nghệ máy tính mang tính đột phá. Những công nghệ đó bao gồm GUI (giao diện người dùng đồ họa), chuột máy tính mà chúng ta sử dụng ngày nay, mạng Ethernet, in laser và thậm chí là máy tính cá nhân đầu tiên, được gọi là Alto.

Tuy nhiên, Xerox đã không tận dụng được nhiều phát minh của PARC về mặt thương mại. GUI là một nghiên cứu điển hình tuyệt vời. Tôi tập trung vào điều này trong cuốn sách, nhưng tôi sẽ cho bạn biết một chút về nó. Giao diện người dùng đồ họa được giới thiệu vào thời điểm mà mọi thứ trước đó đều là DOS dòng lệnh. Việc giới thiệu giao diện đồ họa đã giúp máy tính dễ tiếp cận hơn đối với người dùng trung bình, nhưng Xerox đã không làm gì với nó.

Steve Jobs lấy cảm hứng từ công trình đã được thực hiện tại Xerox PARC. Ông đã phát triển GUI thương mại đầu tiên tại Apple cho máy tính Lisa của mình. Đó là vào đầu những năm 1980. Ông tập trung vào việc bán phần cứng hơn là phần mềm và không thương mại hóa hệ điều hành và GUI. Ông đã cung cấp nó độc quyền trên các máy của Apple như một phương tiện để thúc đẩy doanh số bán phần cứng. Điều đó đã mở ra cánh cửa cho Bill Gates xuất hiện, nhưng phải mất thêm năm năm nữa.

Bill Gates đã chứng kiến ​​sức mạnh của GUI của Apple, vì vậy ông đã phát triển Windows. Ông đã có một cách tiếp cận rất khác. Ông không quan tâm đến việc bán phần cứng. Thay vào đó, ông tập trung vào phần mềm. Ông đã cung cấp Windows cho bất kỳ ai, bất kể họ đang sử dụng hệ thống máy tính nào, và điều đó đã mở ra cánh cổng cho việc áp dụng rộng rãi hệ điều hành của Microsoft. Đến năm 1994, nó đã chiếm 90% thị trường.

GUI là bàn đạp để cả Apple và Microsoft thành công, mặc dù họ đang thúc đẩy theo những hướng khác nhau. Apple sử dụng nó như một phương tiện để bán phần cứng; Microsoft sử dụng nó để thành công trong phần mềm. Điều quan trọng ở đây là bạn có ba CEO. CEO của Xerox đã phát triển công nghệ nhưng không thương mại hóa nó và không làm bất cứ điều gì với nó. Mặt khác, Bill Gates và Steve Jobs đã xây dựng những công ty nghìn tỷ đô la tuyệt vời dựa trên ý tưởng GUI do người khác phát triển.

Một lần nữa, vấn đề không phải ở ý tưởng, cũng không phải ở câu chuyện. Vấn đề là ở con người. Vấn đề là ở thuyền trưởng. Vấn đề là ở CEO.

Alex: Bạn đã đề cập đến những nhân vật khác nhau này. Chúng ta có thể khai thác một số sợi chỉ vàng này không, đặc biệt là từ góc nhìn của nhà đầu tư?

James: Chắc chắn rồi. Một trong những sợi chỉ vàng khác là thang thời gian. Điều này liên kết rất chặt chẽ với con người và cả với các động cơ. Chúng ta hãy nói về thang thời gian một chút.

Như câu nói nổi tiếng, Rome không được xây dựng trong một ngày. Các quyết định cần phải được đưa ra với sự thiên vị về dài hạn. Có lẽ bạn đã quen thuộc với nhà đầu tư bán ẩn dật Anthony Deden, người có trụ sở tại Thụy Sĩ. Ông đã cố tình gần như cắt đứt mình khỏi thế giới tài chính vì ông không muốn bị làm hỏng bởi tất cả tiếng ồn trắng. Có lẽ đó là lý do tại sao Buffett lại ở Omaha.

Anthony Deden kể một câu chuyện tuyệt vời. Trong suốt sự nghiệp đầu tư của mình, ông đã gặp gỡ đủ loại hình doanh nghiệp. Có một lần, ông đang đi gặp một người nông dân trồng chà là người Ả Rập đang vui vẻ trồng cây non trong vườn cây ăn quả của mình. Deden hỏi ông ấy, "Phải mất bao lâu nữa thì những cây này mới cho ra quả có giá trị thương mại?" Điều khiến Deden ngạc nhiên là người nông dân trồng chà là nói với ông rằng phải mất 40 năm, và gần như chắc chắn là không phải trong cuộc đời của người nông dân này, người đã ở độ tuổi cuối 50.

Điều quan trọng cần ghi nhớ là người nông dân trồng chà là này đã vui vẻ trồng những cây mà sẽ không mang lại lợi ích cho ông trong suốt cuộc đời. Thay vào đó, ông có thể trích xuất thu nhập ngày nay để làm giàu cho bản thân và chọn không đầu tư vào những cây non này, nhưng ông cho rằng công việc, nghĩa vụ của mình là bảo vệ, duy trì và phát triển những gì ông được giao để quản lý - về cơ bản là trang trại chà là. Ông coi vai trò của mình là người ủy thác tài sản do người khác sở hữu phần lớn. Trong trường hợp này, đó là một gia đình, nhưng trong trường hợp của một công ty đại chúng, rõ ràng là các cổ đông. Đó là sứ mệnh của ông. Ông vô cùng biết ơn những thế hệ trước đã trồng những cây cho ra trái cây mang lại cho ông cuộc sống ngày nay, và ông coi đó là nghĩa vụ của mình để làm như vậy. Ông đã đưa ra quyết định dựa trên kết quả của nhiều thập kỷ. Đó không phải là loại hình doanh nghiệp mà bạn muốn áp dụng vốn cố định sao?

Hãy nghĩ về những CEO vĩ đại mà chúng ta quen thuộc hơn, những người như Jeff Bezos tại Amazon. Bạn có thể đọc lá thư cổ đông đầu tiên của ông từ năm 1997, đặc biệt là phần có tiêu đề "Tất cả đều là về dài hạn". Ông đã nói ở đó, "Chúng tôi tin rằng thước đo cơ bản cho thành công của chúng tôi sẽ là giá trị mà chúng tôi tạo ra trong dài hạn. Chúng tôi đưa ra quyết định và cân nhắc các đánh đổi khác với các công ty khác. Chúng tôi đưa ra quyết định đầu tư dựa trên các cân nhắc về vị thế dẫn đầu thị trường dài hạn thay vì các phản ứng ngắn hạn của Phố Wall".

Đấy không phải là cùng một kiểu tư duy như của người nông dân trồng chà là sao? Giống như Apple từ ngày đầu tiên, các manh mối đã có ở đó. Amazon có những thành phần chính. Bức thư đó được viết vào năm 1997, năm IPO. Henry Singleton nhận ra Steve Jobs là một người đặc biệt, một người mà ông muốn đầu tư. Tương tự như vậy, trong bức thư cổ đông đầu tiên mà Bezos viết cho Amazon, các manh mối đều có ở đó. Ông có những thành phần chính để xây dựng một công ty tuyệt vời, và đúng là như vậy.

Về cơ bản, cho dù bạn đang nhìn vào Bezos, Jobs, Sam Walton hay thậm chí là Thomas Edison, thì không ai trong số họ làm vì tiền. Họ đều có sứ mệnh riêng, và sự giàu có là hệ quả gián tiếp của một công việc được hoàn thành tốt. Thật không may, những nhà lãnh đạo vĩ đại này chỉ là thiểu số. Hầu hết các CEO đều là lính đánh thuê. Họ không có đam mê với những gì họ đang làm. Họ làm chỉ để làm giàu cho bản thân, nhưng theo đuổi sự giàu có là cách làm sai lầm, và nó dẫn đến việc đưa ra những quyết định tồi tệ và những kết quả không mong muốn.

Ví dụ tốt nhất mà tôi có thể đưa ra cho bạn là Twitter. Hãy xem những gì đã xảy ra với Twitter. Công ty này đã IPO vào năm 2013 và được Elon Musk mua lại một thập kỷ sau đó với mức giá cổ phiếu gần như chính xác như vậy. Hãy nhớ rằng Twitter chưa bao giờ trả cổ tức trong suốt thời gian tồn tại của mình. Trên thực tế, tính đến lạm phát, mức giá mà Elon Musk trả cho mỗi cổ phiếu thấp hơn giá IPO, vì vậy đó là thời điểm khốn khổ cho các nhà đầu tư. Họ đã đầu tư trong một thập kỷ với tổng lợi nhuận đầu tư âm. Trong khi đó, Jack Dorsey - CEO - đã thúc đẩy giá trị tài sản ròng cá nhân của mình trong giai đoạn này từ con số không lên 4,5 tỷ đô la. Tất cả đều nhờ vào khoản bồi thường dựa trên cổ phiếu và đủ loại phương tiện khác để khai thác giá trị từ doanh nghiệp.

Twitter là ý tưởng đúng đắn. Nó ra mắt đúng thời điểm với một thị trường có thể tiếp cận được, nhưng nó đã thất bại về mặt thương mại vì nó được điều hành bởi những người không phù hợp với tư duy không phù hợp và động cơ không phù hợp. Đó có lẽ là lý do tại sao Mark Zuckerberg mô tả Dorsey như thể đang lái một chiếc xe hề vào một mỏ vàng. Đó thực sự là những gì anh ấy đang làm.

Quá nhiều nhà đầu tư đã tin vào câu chuyện. Twitter ra mắt vào thời điểm mà phương tiện truyền thông xã hội thực sự đang phát triển. Họ đã tin vào câu chuyện, đầu tư vào Twitter và đặt tiền vào nhầm con ngựa. Họ không chú ý đến chất lượng của người đánh cược. Tuy nhiên, mọi thứ đã được viết trên tường từ đầu. Mức bồi thường dựa trên cổ phiếu là quá đáng. Thật vô lý. Bạn có thể thấy công ty hoàn toàn không có tiến triển gì. Nó đã kết thúc ở nơi nó kết thúc, và các nhà đầu tư phải chịu hậu quả.

Một công ty trong tay đúng người sẽ tăng giá trị; trong tay sai người, thời gian chỉ đơn giản là gây ra nhiều thiệt hại hơn. Điều đó đã được Buffett tóm tắt một cách hay ho khi ông nói, "Thời gian là bạn của công ty tuyệt vời nhưng là kẻ thù của công ty tầm thường."

Đó là một trong những thành phần chính. Chúng ta đang nói về thang thời gian – không phải để xoa dịu Phố Wall và tập trung vào các số liệu ngắn hạn như thu nhập trên mỗi cổ phiếu mà thay vào đó là đầu tư cho dài hạn. Nhiều người hiểu sai về Jeff Bezos. Ông đã áp dụng cách tiếp cận rất giống với John Malone, người đã tái đầu tư phần lớn thu nhập của mình vào công ty và cố tình giữ thu nhập ở mức thấp nhất có thể vì thu nhập thu hút người đóng thuế, và thuế là một khoản thâm hụt đối với vốn của công ty.

Thay vào đó, Malone quyết định rằng bạn sẽ tốt hơn nhiều nếu tái đầu tư càng nhiều thu nhập của mình càng tốt vào việc phát triển doanh nghiệp và về cơ bản, bạn đang phát triển bằng chi phí của người đóng thuế. Bezos đã làm chính xác như vậy. Có rất nhiều nhà phân tích vốn chủ sở hữu trong nhiều năm đã nói rằng, "Tôi không thể đầu tư vào công ty này vì bội số thu nhập quá cao". Bội số thu nhập chỉ quá cao vì Bezos cố tình kìm hãm thu nhập. Ông cố tình tái đầu tư toàn bộ số vốn có thể vào việc phát triển doanh nghiệp. Trong suốt 20 đến 25 năm qua, chúng ta đã thấy kết quả của điều đó.

Alex: Bạn đã nhắc đến tất cả những CEO tuyệt vời này. Bạn sẽ nói họ có những đặc điểm chung nào?

James: Họ đều đang thực hiện một sứ mệnh. Họ đều tập trung vào dài hạn. Điều thú vị là McKinsey đã thực hiện một phân tích trong đó họ giải quyết rằng các CEO thành công nhất có nhiệm kỳ trung bình khoảng 11,5 năm. So sánh với nhiệm kỳ trung bình của một CEO công ty đại chúng tại Hoa Kỳ hiện nay – chỉ hơn bốn năm một chút.

Hãy nghĩ về điều đó. Tại sao nó lại tạo ra sự khác biệt lớn như vậy? Hãy nghĩ về những gì Charlie Munger vẫn thường nói. Ông ấy luôn tập trung vào các động cơ. Ông ấy sẽ nói, "Hãy cho tôi xem các động cơ, và tôi sẽ cho bạn biết kết quả". Hầu hết các công ty đều được điều hành bởi những người mà tôi gọi là CEO sự nghiệp. Họ nhảy từ công ty này sang công ty khác sau mỗi vài năm, thu về những khoản tiền thưởng lớn trong suốt quá trình. Họ rất giống với các huấn luyện viên của các đội thể thao nhưng có một điểm khác biệt quan trọng.

Nếu bạn nghĩ về điều đó, một huấn luyện viên thể thao tập trung vào ngắn hạn. Họ chỉ nhìn vào mùa giải hiện tại. Họ muốn giành được một chiếc cúp trong năm nay. Xây dựng một công ty là một nỗ lực dài hạn đối với một CEO. Hoàn toàn khác. Đây là những gì tôi đã nói khi chúng ta thảo luận về người nông dân chà là và Jeff Bezos. Để đưa điều đó vào bối cảnh, nếu một CEO trung bình chỉ tại vị trong bốn năm, bạn có nghĩ rằng họ có động lực để làm những gì tốt nhất cho công ty và các cổ đông của công ty trong nhiều thập kỷ tới hay bạn nghĩ rằng họ có nhiều khả năng tập trung vào việc làm bất cứ điều gì cần thiết để đạt được mục tiêu thù lao ngắn hạn để làm giàu cho bản thân?

Tôi muốn đi sâu vào vấn đề này và đưa cho bạn một ví dụ tuyệt vời. Có lẽ bạn rất quen thuộc với Lou Gerstner – CEO của IBM vào đầu thiên niên kỷ. Ông luôn được ca ngợi là một CEO tuyệt vời, nhưng tôi nghĩ rằng câu chuyện xung quanh Lou Gerstner hoàn toàn sai, và nhiệm kỳ của ông đã bị hiểu sai hoàn toàn. Hãy để tôi đưa cho bạn một ví dụ vì điều này thực sự nhấn mạnh vào quan điểm về các ưu đãi và lý do tại sao điều này lại quan trọng khi đánh giá các công ty.

Thomas Watson đã thành lập IBM sau khi rời khỏi NCR – công ty National Cash Register – một công ty tuyệt vời khác đáng để nghiên cứu và Charlie Munger luôn rất chú trọng vào công ty này. Watson chuyển từ NCR đến IBM (International Business Machines) vào khoảng năm 1924. Trong phần lớn thế kỷ, ông và con trai đã xây dựng IBM thành công ty có giá trị nhất thế giới. Đến năm 1991, vốn hóa thị trường của công ty đạt khoảng 105 tỷ đô la, vào thời điểm đó là con số lớn nhất mà bạn có thể đạt được.

Điều quan trọng – và lý do tại sao tôi muốn tập trung vào Lou Gerstner – là tất cả những thành công được xây dựng trong hơn 80 năm đã bị phá vỡ trong chín năm tiếp theo. Lou Gerstner được bổ nhiệm làm CEO của IBM vào năm 1993. Giống như Sculley tại Apple, ông là người không phù hợp với công việc này. Ông đến từ RJR Nabisco – một công ty bánh quy. Sculley đến từ PepsiCo – một công ty nước giải khát. Những người này biết gì về các công ty công nghệ? Họ chẳng biết gì cả. Đó là một bộ kỹ năng hoàn toàn khác. Tuy nhiên, Gerstner đã được đưa vào, và tất cả các động cơ của ông đều sai. Các động cơ mà ông được cung cấp đều gắn chặt với giá cổ phiếu của IBM.

Rất nhiều công ty làm như vậy, và điều đó hoàn toàn sai. Trọng tâm của CEO là tăng giá cổ phiếu, ngay cả khi điều đó gây tổn hại đến triển vọng dài hạn của doanh nghiệp. Dưới thời Gerstner, nợ tăng vọt từ 10 tỷ đô la lên 29 tỷ đô la. Quan trọng hơn, khoản nợ đó chủ yếu được sử dụng để mua lại cổ phiếu, chứ không phải để đầu tư vào sự tăng trưởng của doanh nghiệp.

Trong nhiệm kỳ của mình, ông đã mua lại 25% cổ phiếu của IBM, chủ yếu là với giá quá cao, điều này đã phá hủy vốn chủ sở hữu của cổ đông. Khi giá cổ phiếu tăng cao thông qua nhu cầu bắt buộc này thông qua tất cả các hoạt động mua lại, vốn chủ sở hữu của cổ đông đã bị phá hủy. Các nhà đầu tư đã tập trung hoàn toàn vào những điều sai lầm và đã đi đến kết luận sai lầm. Tất nhiên, khi số lượng cổ phiếu giảm xuống, thu nhập trên mỗi cổ phiếu tăng lên. Không phải vì thu nhập nhất thiết phải tăng lên. Không phải tử số trong phương trình đang thay đổi - mà là mẫu số. Tương tự như vậy, lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu sẽ được thúc đẩy bởi vì bằng cách mua lại cổ phiếu với giá quá cao, về cơ bản ông đang phá hủy vốn chủ sở hữu của cổ đông.

Một lần nữa, bạn đang xem xét lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu. Mẫu số đang co lại. Nó khiến các số liệu này trông tuyệt vời. Trong khi đó, doanh số giảm. Từ năm 1998 đến năm 2001, doanh số của IBM đã giảm đáng kể, nhưng giá cổ phiếu đã tăng gấp đôi trong giai đoạn đó. Hãy hiểu rõ điều đó. Một lần nữa, đó là vì các nhà đầu tư tập trung vào các số liệu sai. Họ đang xem xét EPS và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu. Các nhà đầu tư ngu ngốc đã bỏ qua các yếu tố cơ bản. Nỗi sợ bỏ lỡ đã dẫn đến tâm lý đám đông. Mọi người đã nhảy vào và đuổi theo giá cổ phiếu. Tất cả đều liên quan đến động lực, rất giống với những gì chúng ta đã thấy với Tesla trong giai đoạn COVID.

Trong nhiệm kỳ của Lou Gerstner, tỷ suất cổ tức đã giảm từ 7,2% vào năm 1992 xuống còn 0,4% vào năm 2000. Bị che mắt bởi mức tăng giá cổ phiếu, các nhà đầu tư đã hoàn toàn bỏ qua sự sụp đổ của cổ tức. Gerstner cũng đã bán các tài sản cốt lõi tại IBM. Ông đã thực sự tước đoạt tài sản của doanh nghiệp. Mạng lưới phân phối dữ liệu đã được bán cho AT&T. Lexmark - bộ phận máy in - đã được bán cho một nhà đầu tư tư nhân. Bộ phận máy tính ThinkPad mang tính biểu tượng đã được bán cho Lenovo tại Trung Quốc. Các tài sản phần mềm - bao gồm Lotus Notes và Domino - đã được bán cho HCL Technologies. Trong khi đó, Gerstner đã cắt giảm mạnh hoạt động nghiên cứu và phát triển.

Ông đã bán các tài sản cốt lõi, và không có nhiều hoạt động nghiên cứu và phát triển diễn ra, vì vậy công ty không phát triển bất cứ điều gì mới trong nội bộ. Khoản tín dụng thuế từ quyền chọn mua cổ phiếu đã làm phẳng lợi nhuận ròng. Sau đó, ông thành lập một công cụ có mục đích đặc biệt có tên là IBM Global Financing để chứng khoán hóa tất cả các khoản nợ mà ông đã gánh chịu. Điều này cho phép IBM chuyển phần lớn khoản nợ đó ra khỏi bảng cân đối kế toán, điều này thật đáng xấu hổ. Đó không phải là điều đúng đắn nên làm. Về cơ bản, ông đã che giấu những gì đang xảy ra ở đó. Bây giờ, phần lớn khoản nợ đang được sử dụng để tài trợ cho chi tiêu của khách hàng bằng các khoản vay lãi suất thấp, nhưng Gerstner đã ghi nhận toàn bộ doanh thu và lợi nhuận đó trước, và ông đã sử dụng nợ ngoài bảng cân đối kế toán để tăng doanh thu và lợi nhuận. Ông đã cho thuê nhiều thiết bị cho khách hàng, đây là nguồn doanh thu chính, nhưng về cơ bản đó cũng là hình thức tài trợ nợ, một lần nữa, lại bị che giấu ngoài bảng cân đối kế toán.

Những thay đổi về giá trị kế hoạch lương hưu được tính là thu nhập. Những bất thường về kế toán cuối cùng đã thu hút sự chú ý của SEC, nơi đã triệu tập những người đứng đầu IBM đến Washington. Một trong những điều họ xem xét, ví dụ, là khi mạng lưới phân phối dữ liệu được bán cho AT&T với giá 4 tỷ đô la, thay vì thu nhập từ việc bán hàng đó được ghi nhận là thu nhập bất thường, đó là cách nó phải được thực hiện, thì những gì họ đã làm là giảm chi phí hoạt động SG&A xuống 4 tỷ đô la. Họ đã chơi đùa với các con số. Nhiệm kỳ của Gerstner tại IBM liên quan nhiều hơn đến kỹ thuật tài chính hơn là kỹ thuật máy tính.

Ông ấy còn làm nhiều việc khác nữa, nhưng bạn hiểu ý tôi rồi đấy. Tất cả những việc này đều mang lại sự thúc đẩy tài chính ngắn hạn với cái giá phải trả là triển vọng dài hạn của IBM, vốn đã mất 80 năm để xây dựng dưới thời Thomas Watson. Tất cả đều liên quan đến chương trình khuyến khích được thiết kế kém, khuyến khích Gerstner nghĩ ngắn hạn để đủ điều kiện nhận tiền thưởng lớn. Khi ông rời IBM, tài sản cá nhân của ông đã tăng vọt lên 630 triệu đô la, nhưng IBM chỉ còn là cái bóng của chính mình trước đây. Ông đã gây ra thiệt hại không thể khắc phục được và vẫn tiếp diễn cho đến ngày nay.

Gerstner rời IBM vào năm 2003, nếu tôi không nhầm. Vốn hóa thị trường của công ty đã đạt 208 tỷ đô la vì tất cả các thuật giả kim kế toán mà ông tham gia. Sau khi ông rời đi và những gì ông đã làm trở nên rõ ràng, vốn hóa thị trường đã sụp đổ xuống còn 98 tỷ đô la. Hai thập kỷ sau, nó vẫn chưa phục hồi. Vốn hóa thị trường hiện chỉ còn 128 tỷ đô la - gần một nửa so với thời kỳ đỉnh cao. Tất cả là do cách Gerstner quản lý IBM. Trong khi đó, bạn đọc được hàng loạt cuốn sách viết về Gerstner như một hình mẫu để noi theo khi làm CEO. Tôi chỉ đơn giản là không hiểu nổi.

Tất cả đều là về động cơ. Tất cả đều là về mục tiêu dài hạn. Tất cả đều là về việc hành động như một người ủy thác tài sản mà bạn được giao để quản lý với tư cách là một CEO. Tất cả đều là về việc thực hiện một nhiệm vụ. Bạn không thể là một lính đánh thuê. Nếu bạn đầu tư vào một công ty và thấy bất kỳ bằng chứng nào cho thấy CEO là một lính đánh thuê, lời khuyên của tôi là hãy nhanh chóng rút lui và chuyển tiền của bạn đi nơi khác.

Alex: Điều gì khiến CEO quan tâm đến những gì xảy ra với các cổ đông khác chứ không chỉ riêng mình họ?

James: Đó là lợi ích cá nhân. Nếu ai đó đưa cho bạn một củ cà rốt và đề nghị bạn cơ hội kiếm được hàng trăm triệu đô la – nếu không muốn nói là hàng tỷ đô la, như trường hợp của Twitter – thì một số người sẽ rất muốn nhận.

Những người khác coi cổ đông là sự bất tiện. Ví dụ, bạn có thể là một kỹ sư phần mềm. Bạn tạo ra một ứng dụng tuyệt vời và trở nên phổ biến. Bạn quyết định phát triển dựa trên thành công đó. Bạn muốn mở rộng và thuê các nhà phát triển phần mềm khác. Bạn bán một phần vốn chủ sở hữu của công ty. Và kìa, bạn thấy mình là CEO của một công ty đại chúng. Trong bối cảnh đó, bạn coi những cổ đông đó là điều xấu cần thiết. Bạn cần bán một phần vốn chủ sở hữu của mình để huy động vốn – bạn không làm vậy vì bạn muốn những cổ đông đó trở thành đối tác.

Nếu bạn nhìn vào Berkshire Hathaway, sổ tay nhà đầu tư của công ty này thực chất là hiến pháp của công ty. Công ty cho biết rằng mặc dù thực chất là một công ty hợp danh, nhưng công ty coi mình gần như là một quan hệ đối tác và coi các cổ đông là đối tác. Munger không còn ở đây nữa, nhưng cả ông và Buffett đều đầu tư phần lớn tài sản cá nhân của họ vào Berkshire, để vận may của họ sẽ song hành cùng các cổ đông. Đó là cách đúng đắn để thực hiện. Hầu hết các CEO khác đều coi cổ đông là sự bất tiện, là điều xấu cần thiết và họ tập trung vào bản thân mình.

Alex: Bạn có nghĩ rằng CEO còn quan trọng hơn cả bản thân doanh nghiệp không?

James: CEO thực sự quan trọng hơn chính doanh nghiệp. Hôm nay tôi đã đưa ra cho bạn nhiều ví dụ về cùng một công ty trong cùng một thị trường với cùng một sản phẩm nhưng thực tế lại có kết quả hoàn toàn khác nhau trong tay một người khác. Con người là chìa khóa thành công.

Trước khi nghiên cứu bất cứ điều gì về một công ty, điều quan trọng nhất là phải tìm hiểu sâu về CEO. Đó là một trong những lý do tại sao một số công ty thành công nhất trong lịch sử có những CEO sáng lập đam mê và gắn bó lâu dài với doanh nghiệp. Họ luôn có ý định gắn bó lâu dài với doanh nghiệp, đó là lý do tại sao họ luôn đưa ra những quyết định vì lợi ích lâu dài của chính công ty.

Alex: Tôi thấy đặc biệt thú vị khi anh nói rằng những nhà quản lý giỏi sẵn sàng tận dụng một ý tưởng hoặc vứt bỏ nó nếu đó là ý tưởng sai. Điều đó khiến tôi nghĩ rằng một CEO giỏi sẽ sẵn sàng từ bỏ những dự án không mang lại đủ lợi nhuận và ưu tiên những dự án mang lại lợi nhuận và suy nghĩ vượt ra ngoài khuôn khổ.

James: Không phải lúc nào cũng vậy. Trên thực tế, những gì chúng ta đang nói đến là ngoại lệ chứ không phải là quy luật. Các nhà lãnh đạo xuất chúng sẽ nhận ra rằng họ có một ý tưởng tầm thường và cần phải cải thiện.

Tôi đã đưa cho bạn ví dụ về Intel, đây là một nghiên cứu điển hình. Nếu bạn muốn xem xét những công ty khác như một sự tương phản, hãy xem Kodak. Đây là công ty dẫn đầu thị trường về phim halide bạc. Bất cứ nơi nào bạn đến trên thế giới vào những năm 1970 hoặc 1980, bạn có thể chắc chắn rằng bạn sẽ thấy các biển quảng cáo của hai công ty - Coca-Cola và Kodak. Đây là một trong những thương hiệu lớn nhất trên toàn cầu và là một công ty vô cùng thành công. Đây cũng là một trong Nifty 50. Công ty đã phá sản. Tại sao? Bởi vì công ty không nhận ra những gì đang xảy ra trong ngành của mình. Công ty đã ngủ quên trên chiến thắng. Công ty biết rằng mình đang làm rất tốt trong lĩnh vực phim halide bạc, vì vậy công ty đã không áp dụng nhiếp ảnh kỹ thuật số. Đó là hồi chuông báo tử cho doanh nghiệp.

Tương tự như Blockbuster Video, một doanh nghiệp cho thuê. Họ thấy rằng phát trực tuyến đang lên ngôi, nhưng không coi đó là mối đe dọa hoặc không muốn phá vỡ mô hình kinh doanh của chính mình. Nếu bạn phân tích bất kỳ báo cáo tài chính nào từ Blockbuster, bạn sẽ nhận thấy rằng phần lớn thu nhập của họ đến từ phí trả chậm.

Đối với những người đủ trẻ để không nhớ đến các doanh nghiệp cho thuê phim như Blockbuster, trước khi phát trực tuyến, chúng ta phải đến một cửa hàng địa phương, chọn một bộ phim từ kệ và mang về nhà một băng video hoặc một đĩa DVD. Chúng ta sẽ có bộ phim đó trong 24 giờ. Chúng ta phải trả lại vào ngày hôm sau và nếu trả trễ, chúng ta sẽ phải trả một khoản phí trả chậm - rất giống với phí trả chậm cho một cuốn sách mượn từ thư viện. Blockbuster đã kiếm được rất nhiều tiền từ các khoản phí trả chậm đó. Họ thấy rằng phát trực tuyến là một mối đe dọa đối với nguồn doanh thu này. Vì lý do đó, họ không muốn chấp nhận nó, điều này đã tạo điều kiện cho Netflix tham gia và giành lấy vương miện của mình. Blockbuster về cơ bản đã chết.

Còn vô số ví dụ khác nữa, nhưng hầu hết các công ty và hầu hết các CEO đều quá gắn bó với một ý tưởng thành công, ngay cả khi nó tầm thường hoặc đang trở nên tầm thường. Nó có thể đã thành công trong quá khứ nhưng đang trở nên tầm thường, nhưng họ sẽ không từ bỏ ý tưởng đó.

Một ví dụ tuyệt vời khác là Blackberry. Nó đã vô cùng thành công. Bất kỳ ai trong lĩnh vực tài chính vào đầu những năm 2000 đều có một chiếc Blackberry. Nó không chỉ là một biểu tượng địa vị; nó còn là một công cụ vô cùng hữu ích vì lần đầu tiên, bạn có thể nhận email khi đang di chuyển. Bạn không cần phải ngồi sau máy tính để bàn. Nó có một bàn phím nhỏ mà hầu hết chúng ta đều sử dụng bằng ngón tay cái. Khi Steve Jobs giới thiệu khái niệm về màn hình cảm ứng, Blackberry đã từ chối chấp nhận nó. Tất nhiên, iPhone đã tiếp quản và giành lấy toàn bộ thị phần trong thị trường cụ thể đó từ BlackBerry.

Tôi cho rằng hầu hết các ban quản lý đều tầm thường, và họ không chuẩn bị loại bỏ những ý tưởng tồi hoặc phá hoại doanh nghiệp hiện tại của họ. Vấn đề là nếu bạn không chuẩn bị phá hoại doanh nghiệp của chính mình, người khác sẽ đến và phá hoại nó thay bạn.

Alex: Nếu ban quản lý không nhận ra những mối đe dọa này mặc dù hoạt động trong lĩnh vực kinh doanh đó và làm điều đó hàng ngày, thì làm sao các nhà đầu tư - những người ở vị trí cách xa hơn - có thể nhận ra chúng?

James: Các chủ đề đều có ở đó để mọi người thấy. Bạn không cần phải ở bên trong Kodak để thấy rằng nhiếp ảnh kỹ thuật số đang thu hút sự chú ý và nó đe dọa đến bạc halide. Bạn không cần phải là thiên tài để thấy rằng phim trực tuyến có thể là mối đe dọa đến dịch vụ cho thuê video.

Một trong những nhược điểm chính của dịch vụ cho thuê video là nguồn cung hạn chế. Bạn đến cửa hàng cho thuê video và chỉ có thể có một hoặc hai bản sao của mỗi bộ phim. Nếu cả hai đều đã được người khác thuê, thì đó là bộ phim bạn không thể xem. Với dịch vụ phát trực tuyến, không có những hạn chế như vậy. Rõ ràng là những điều như vậy có khả năng gây gián đoạn. Tôi nghĩ các nhà đầu tư có thể phát hiện ra những điều này, chắc chắn sẽ nêu vấn đề này với ban quản lý tại các cuộc họp cổ đông và cố gắng đánh giá phản ứng. Nếu ban quản lý không muốn lắng nghe hoặc không muốn thay đổi, thì có lẽ đã đến lúc bạn nên rút lui và đầu tư tiền của mình vào nơi khác.

Alex: Theo một nghĩa nào đó, có vẻ như nó đang quay trở lại với ý tưởng về sứ mệnh. Liệu công ty có đang thực hiện sứ mệnh làm cho mọi thứ tốt hơn cho khách hàng của mình không? Nếu bạn là Blockbuster và sống bằng các khoản phí trả chậm, thì điều đó có vẻ như là không tốt cho khách hàng của bạn. Họ không chỉ không còn là người hâm mộ mà bạn còn đang làm sai điều gì đó. Nếu bạn quan tâm đến việc xem cách sử dụng bất kỳ công nghệ mới nào đang xuất hiện để cải thiện mọi thứ cho khách hàng, thì đó có thể là cách tiếp cận tốt hơn.

James: Chắc chắn rồi. Khách hàng là trên hết là rất quan trọng. Bất kỳ ai đã nghiên cứu ngành bán lẻ và đọc bất kỳ điều gì về Sol Price và Sam Walton sẽ biết rằng họ luôn đặt khách hàng lên hàng đầu. Jim Sinegal tại Costco cũng vậy. Họ đều đã từng nói rằng ông chủ chính là khách hàng. Khách hàng có khả năng sa thải hiệu quả mọi người trong công ty – từ chủ tịch trở xuống – bằng cách chuyển công việc kinh doanh của họ sang nơi khác và chi tiền ở nơi khác. Bạn phải lấy khách hàng làm trọng tâm và tập trung vào khách hàng.

Tất cả các doanh nghiệp siêu thành công đều đặt khách hàng lên hàng đầu. Đó là một chủ đề khác trong cuốn sách và tôi cũng dành hẳn một chương cho chủ đề đó.

Alex: Bạn có thể chia sẻ một số suy nghĩ của mình về những yếu tố quan trọng khác dẫn đến thành công không?

James: Chắc chắn rồi. Để tôi đưa ra một điều bất ngờ, một điều mà có lẽ nhiều người không nghĩ đến. Vị trí là một yếu tố quan trọng khác mà nhiều nhà đầu tư sẽ không bao giờ cân nhắc đến. Nó rất quan trọng.

Hãy nghĩ về Walt Disney. Ông thành lập xưởng phim hoạt hình đầu tiên của mình tại Kansas City, nơi ông lớn lên. Xưởng phim đã thất bại. Xưởng phim đã trở nên mất khả năng thanh toán. Điều đó có nghĩa là Walt Disney không giỏi về hoạt hình không? Hoàn toàn không. Điều đó có nghĩa là hoạt hình là một ý tưởng tồi không? Một lần nữa, không. Điều đó có nghĩa là bạn không nên đầu tư vào ngành công nghiệp hoạt hình mới ra đời không? Một lần nữa, câu trả lời là không.

Bất kỳ ai làm vườn đều biết rằng một số loại cây sẽ phát triển tốt dưới ánh nắng mặt trời. Những loại khác thích bóng râm. Một số thích điều kiện ẩm ướt, trong khi những loại khác thích điều kiện khô hạn hơn. Điều này cũng tương tự với các doanh nghiệp – cùng một loại hình doanh nghiệp ở những địa điểm khác nhau sẽ dẫn đến một kết quả hoàn toàn khác nhau. Thành phố Kansas không phải là vùng đất màu mỡ cho hoạt hình vào những năm 1920 và có lẽ vẫn vậy cho đến ngày nay, nhưng như chúng ta đã biết, Walt Disney đang thực hiện một sứ mệnh. Ông đam mê hoạt hình, vì vậy ông đã chuyển đến California, nơi có tất cả các hãng phim lớn và nơi vốn đầu tư mạo hiểm tập trung vào hoạt hình và phim ảnh đang tìm cách đầu tư vào ngành công nghiệp mới, đang phát triển nhanh chóng này. Như người ta vẫn nói, phần còn lại là lịch sử. Bạn có cùng một người với cùng một công ty và cùng một ý tưởng ở một địa điểm khác. Kết quả hoàn toàn khác.

Một ví dụ khác là ngành công nghiệp ô tô. Chúng ta đều nghĩ rằng ô tô điện là một phát minh tương đối mới, nhưng - tin hay không thì tùy - Robert Anderson của Scotland đã phát minh ra cỗ xe điện đầu tiên vào năm 1832 trong nỗ lực tránh xa mã lực. Cho đến lúc đó, con người vẫn phụ thuộc vào ngựa kéo xe. Trên thực tế, chiếc ô tô đầu tiên được phát minh tại Vương quốc Anh vào những năm 1830. Đường sá ở Anh chỉ đứng sau đường sá ở Pháp. Anh cũng có rất nhiều thợ máy lành nghề và khả năng kỹ thuật. Về bản chất, ngành công nghiệp ô tô lẽ ra phải do người Anh thống trị. Họ có chiếc ô tô đầu tiên, họ có đường sá và họ có khả năng kỹ thuật, nhưng điều đó đã không xảy ra. Karl Benz ở Đức và Henry Ford ở Hoa Kỳ đã chiếm lĩnh thị trường hiệu quả trong nhiều thập kỷ sau đó.

Ngành công nghiệp ô tô ở Anh đã đi sai hướng như thế nào? Câu trả lời là chính phủ Anh. Chính phủ đã kìm hãm mọi sự đổi mới. Chính phủ đã ban hành luật nhằm bảo vệ các lợi ích tài chính cố hữu trong ngành đường sắt, vốn là phương tiện di chuyển chủ yếu vào thời điểm đó. Điều quan trọng ở đây là nhiều quan chức chính phủ đã đầu tư cá nhân vào ngành đường sắt, điều này giúp chúng ta hiểu tại sao họ lại phản đối sự cạnh tranh từ ngành đường bộ.

Về phát minh ra ô tô, chắc chắn là trường hợp có ý tưởng đúng, công nghệ đúng và người đúng, nhưng tất cả đều ở sai địa điểm vì Vương quốc Anh vào thời điểm đó thù địch với công nghệ ô tô. Karl Benz đã phát minh ra động cơ xăng vào những năm 1870 hoặc 1880, khoảng 50 năm sau khi ô tô được phát minh ở Vương quốc Anh. Henry Ford không thành lập công ty ô tô đầu tiên của mình cho đến năm 1904. Ông thành lập Cadillac và sau đó tiếp tục thành lập Ford vài năm sau đó.

Một ví dụ tuyệt vời khác là Thung lũng Silicon. Lịch sử hấp dẫn của nó được khám phá chi tiết hơn trong cuốn sách, vì vậy tôi sẽ không đi sâu vào vấn đề này ở đây, nhưng có một sự tập trung cực kỳ cao về kỹ năng, chuyên môn và kiến ​​thức ở một nơi tạo nên những điều tuyệt vời trong công nghệ. Nếu hai công ty công nghệ giống hệt nhau về mọi mặt, nhưng một công ty được thành lập ở Thung lũng Silicon và công ty còn lại ở Châu Âu, thì tỷ lệ cược sẽ nghiêng rất nhiều về phía doanh nghiệp có trụ sở tại Hoa Kỳ vì đó là nơi có bộ kỹ năng, chuyên môn và công nghệ hiện đang tồn tại.

Do đó, nếu tôi là một nhà đầu tư không biết gì về những công ty này, tôi sẽ bị cám dỗ hơn khi đầu tư tiền vào cùng một công ty công nghệ có trụ sở tại Thung lũng Silicon. Một lần nữa, vị trí là cực kỳ quan trọng, nhưng khi phân tích các công ty, có bao nhiêu người đưa yếu tố đó vào phân tích vốn chủ sở hữu của họ? Rất, rất ít.

Alex: Có lẽ họ nghĩ nhiều hơn về doanh số bán hàng của họ hơn là hoạt động kinh doanh của họ.

James: Vâng, chắc chắn rồi. Tôi có thể cho bạn một ví dụ khác.

Hãy nghĩ đến Coco Chanel. Bà đã ở Paris vào thời điểm thời trang cao cấp thịnh hành ở đó. Bà có tất cả các nhà thiết kế thời trang, rất thành thạo về kỹ thuật thêu kim. Bà có thể tiếp cận những loại vải xa xỉ nhất. Chanel đã thành lập một đế chế thời trang vì đất đai ở Paris lúc đó rất màu mỡ. Nếu bà cố gắng thành lập một đế chế thời trang ở bất kỳ nơi nào khác, thì gần như chắc chắn sẽ thất bại. Địa điểm vô cùng quan trọng.

Alex: Có vẻ như một phần lý do khiến CEO yêu thích sứ mệnh này là họ cần có đủ những yếu tố phù hợp.

James: Thực ra đó là kiểu chuyện con gà và quả trứng. Theo tôi, có một CEO phù hợp sẽ dẫn đến các yếu tố khác cũng phù hợp. Walt Disney là CEO phù hợp của Disney. Ông ấy đã thành lập công ty. Ông ấy nhận ra rằng mình đã ở sai vị trí và vì đam mê nên ông ấy phải chuyển đi, vì vậy ông ấy đã làm vậy. Phần còn lại là lịch sử.

Tương tự như Jeff Bezos tại Amazon. Ông ấy chắc chắn là người phù hợp cho công việc này. Ông biết mình sẽ phải đưa ra những quyết định vì lợi ích lâu dài của công ty. Nếu điều đó không làm Phố Wall hài lòng, ông đã chuẩn bị sẵn sàng để chịu đựng. Trong bức thư gửi cổ đông đầu tiên, ông đã nói với các nhà đầu tư, “Tôi chỉ muốn thành lập cửa hàng của mình. Đây là cách tôi sẽ điều khiển con tàu một cách hiệu quả. Nếu bạn đồng quan điểm với tôi, thật tuyệt – bạn được chào đón tham gia. Nếu không, vẫn còn rất nhiều nơi khác mà bạn có thể đầu tư.” Ông đã nói rõ ngay từ đầu.

Tất cả đều là về chất lượng. Bạn có thể đọc rất nhiều về Steve Jobs và số lần ông từ chối công nghệ được phát triển nội bộ vì nó không đáp ứng được các tiêu chí về chất lượng, thẩm mỹ và khả năng sử dụng của ông. Ông bảo nhóm thiết kế của mình hãy đi và thay đổi giao diện người dùng hoặc giao diện và cảm nhận. Ông luôn tìm kiếm cảm hứng từ người khác. Nếu bạn nhìn vào các Cửa hàng Apple và cách chúng được bố trí, bạn sẽ thấy chúng có cảm giác rất Nhật Bản. Đó không phải là sự trùng hợp ngẫu nhiên. Jobs rất lấy cảm hứng từ Akio Morita – người sáng lập Sony – và thường xuyên đến Nhật Bản vì Morita là một trong những người cố vấn của ông.

Ngoài ra, chiếc áo cổ lọ màu đen mà Jobs luôn mặc được thiết kế bởi Issey Miyake, người thiết kế cho Akio Morita tại Sony. Sau Thế chiến thứ hai, khi Sony được thành lập, Nhật Bản đang trong tình trạng suy thoái. Không chỉ suy thoái, mà gần một nửa dân số Nhật Bản còn vô gia cư. Đất nước đã bị phá hủy hoàn toàn trong chiến tranh. Đó không phải là thời điểm tuyệt vời để khởi nghiệp công nghệ, nhưng Akio Morita vẫn làm.

Vào thời điểm đó, nếu các công ty muốn tuyển dụng nhân viên, họ phải cung cấp quần áo cho họ mặc vì mọi người không có đủ khả năng chi trả cho trang phục làm việc của riêng họ. Họ thực sự đang ở trong tình trạng túng thiếu. Ngay cả ngày nay, rất nhiều công ty Nhật Bản vẫn cung cấp trang phục làm việc cho nhân viên của họ, và Sony cũng không ngoại lệ. Sony đã để Issey Miyake – nhà thiết kế thời trang – thiết kế tất cả trang phục làm việc nội bộ của mình. Chính Akio Morita là người giới thiệu ông với Steve Jobs. Đó là lý do tại sao Jobs luôn mặc chiếc áo cổ lọ đó.

Tất cả những gì tôi muốn nói ở đây là nếu bạn tìm được đúng CEO, nếu bạn có đúng người điều khiển con tàu, tất cả những thứ khác này sẽ trôi chảy. Nếu những thứ khác không trôi chảy và bất kỳ thành phần nào trong số những thành phần này có vẻ không phù hợp, thì khả năng là bạn đã có sai người điều khiển con tàu. Đây không phải là những thành phần riêng biệt. Tất cả chúng đều liên kết chặt chẽ với nhau.

Bạn phải xem xét quá trình ra quyết định dài hạn. Bạn phải xem xét các động cơ. Bạn phải xem xét liệu các quyết định có được đưa ra vì lợi ích lâu dài của công ty hay không. Vị trí kinh doanh có tối ưu cho sự thành công không? Công ty có đang phát triển không? Công ty có sẵn sàng tự hủy hoại doanh nghiệp của mình để phát triển cùng với bối cảnh thay đổi không?

Có rất nhiều yếu tố khác. Rất nhiều công ty thành công nhất nuôi dưỡng tài năng từ bên trong. Đó cũng là một yếu tố cực kỳ quan trọng. Nếu bạn đang tìm cách thăng tiến nội bộ, cuối cùng là lên vị trí cao nhất trong công ty, điều đó sẽ thay đổi tư duy của bạn về loại người mà bạn đang tuyển dụng cho các công việc cấp đầu vào. Vợ chồng Taylor, những người đã phát triển Enterprise Rent-A-Car, chỉ thăng tiến nội bộ. Do đó, những người họ thuê để ngồi ở quầy lễ tân và trao chìa khóa xe cho thuê là những người mà họ tin rằng cuối cùng sẽ có thể thăng tiến qua hệ thống phân cấp và có lẽ một ngày nào đó sẽ điều hành công ty. Điều này có nghĩa là ngay cả trong các công việc cấp đầu vào, người phục vụ khách hàng sẽ có trình độ cao hơn nhiều so với công ty đối thủ, điều này mang lại cho bạn lợi thế cạnh tranh.

Bạn thấy những chủ đề tương tự ở Costco. Costco cũng làm như vậy. Cả ba CEO của công ty đều bắt đầu từ dưới đáy. Trên thực tế, Jim Sinegal – người đồng sáng lập – bắt đầu với vai trò là một người đóng gói túi. Tại Gen Elec, một trong những CEO gần đây nhất là một tài xế xe nâng và đã làm việc chăm chỉ để trở thành CEO sau 30 hoặc 40 năm.

Bạn thấy những mô hình này xuất hiện liên tục. Ngay cả Mark Leonard tại Constellation Software – một loại hình kinh doanh hoàn toàn khác vì ông là người mua lại hàng loạt – cũng nói rằng tỷ lệ trúng tuyển của ông khi tuyển dụng bên ngoài không cao hơn 50%. Ông nói, “Tại sao bạn lại phải tung xúc xắc và chấp nhận rủi ro với tỷ lệ thành công 50% và tuyển dụng người bên ngoài khi bạn có thể thăng chức từ bên trong?” Ông luôn cố gắng thăng chức từ bên trong vì lý do cụ thể đó.

Tôi rút ra những sợi chỉ vàng này trong cuốn sách trong những ngành công nghiệp rất khác nhau này. Chúng ta đã nói về việc mua lại theo chuỗi trong ngành kinh doanh phần mềm tích hợp theo chiều dọc. Chúng ta đã nói về Costco, một cửa hàng tạp hóa. Chúng ta đã nói về dịch vụ cho thuê xe với Enterprise. Tất cả đều hướng đến cùng một loại mô hình. Tất cả đều là về việc nuôi dưỡng tài năng từ bên trong, cung cấp cho mọi người một lộ trình sự nghiệp, cho phép nhân viên suy nghĩ như chủ sở hữu để họ phải tin rằng họ sẽ được hưởng lợi từ sự thành công của doanh nghiệp. Nó liên quan đến tất cả các loại động cơ khác - chia sẻ lợi nhuận và những thứ tương tự như vậy.

Đây là những sợi chỉ vàng chạy qua mọi doanh nghiệp thành công. Chỉ có loại CEO vàng mà bạn muốn đầu tư mới hiểu được những sắc thái tinh tế này cần phải được đưa vào một doanh nghiệp. Tất cả là về văn hóa. Tôi đã đưa ra ví dụ về Lou Gerstner. Ông ấy là loại CEO ngược lại. Ông ấy không quan tâm đến phúc lợi của IBM và các cổ đông của công ty; ông ấy chỉ quan tâm đến việc đạt được các mục tiêu thù lao ngắn hạn. Kết quả là ông ấy trở nên rất giàu có và các cổ đông của ông ấy phải chịu thiệt. Tôi nghĩ đây là những điều quan trọng nhất cần tập trung vào khi thực hiện các khoản đầu tư dài hạn.

Alex: Trước đó, anh đã kể cho tôi nghe một câu chuyện về Patagonia. Tôi thấy câu chuyện đó rất thú vị, đặc biệt là khi xét đến cách nó khác biệt với ý tưởng thông thường về ESG.

James: Đúng vậy, Patagonia là một công ty tuyệt vời. Yvon Chouinard – người sáng lập Patagonia – đã viết một cuốn sách có tên Let My People Go Surfing. Cuốn sách rất đáng đọc. Ngay cả khi Chouinard đạt được thành công đáng kinh ngạc, ông ấy vẫn luôn đặt hành tinh, môi trường lên hàng đầu. Đó là cách ông ấy điều hành doanh nghiệp của mình.

Ông rất nổi tiếng khi chạy một quảng cáo trên tờ New York Times vào Thứ Sáu Đen với hình ảnh một trong những chiếc áo khoác của ông và một chú thích lớn ở trên nói rằng, "Đừng mua chiếc áo khoác này." Loại người nào bảo người tiêu dùng không mua sản phẩm của họ? Ông đã làm vậy, và đó là một chiến dịch quảng cáo vô cùng thành công. Ông rất phản đối chủ nghĩa tiêu dùng, phản đối những người mua quần áo rẻ tiền và vứt bỏ chúng. Ông tin vào việc sản xuất ra những loại quần áo chất lượng mà mọi người có thể sử dụng hiệu quả trong suốt cuộc đời vì điều đó tốt hơn rất nhiều cho môi trường. Mặc dù chúng có giá cao hơn, nhưng ông cho rằng điều đó tiết kiệm hơn vì bạn sẽ tốt hơn nhiều khi trả nhiều hơn một chút cho một mặt hàng chất lượng so với việc mua những mặt hàng rẻ tiền cần phải thay thế rất thường xuyên.

Điều quan trọng với Yvon Chouinard là ông đã từ chối đưa công ty của mình lên sàn. Một trong những lý do là ông không muốn chịu trách nhiệm trước các cổ đông. Ông muốn tập trung vào các mục tiêu dài hạn hơn là các mục tiêu thu nhập theo quý. Quan trọng hơn, ông tập trung hoàn toàn vào môi trường và hành tinh. Từng chút một, ông đã đưa công ty vào một quỹ tín thác, và tất cả lợi nhuận chảy ra từ quỹ này hiện được dành cho các mục đích bảo vệ môi trường. Điều quan trọng là ông không bao giờ công khai điều đó. Nó không bao giờ xuất hiện trong tài liệu quảng cáo của ông. Ông không muốn được khen ngợi. Ông không nhất thiết muốn giành được khách hàng vì tham vọng bảo vệ môi trường của chính mình.

Hãy đối chiếu điều này với làn sóng đầu tư ESG điên cuồng mà chúng ta đã thấy trong những năm gần đây. Hầu hết các CEO coi ESG là một bài tập đánh dấu vào ô. Họ muốn đánh dấu vào đúng ô vì họ biết rằng có đủ loại quỹ được quản lý ngoài kia sẽ chỉ đầu tư vào các công ty đáp ứng tiêu chí ESG. Những công ty này không đặc biệt quan tâm đến việc làm điều đúng đắn cho môi trường. Đây chỉ là một bài tập đánh dấu vào ô. Cách tiếp cận của họ hoàn toàn trái ngược với cách tiếp cận của Chouinard tại Patagonia.

Tôi có thể lấy Elon Musk làm ví dụ thú vị. Ông ấy tự coi mình là nhà vô địch của môi trường. Ông ấy giới thiệu xe Tesla. Đó không phải là công ty của ông ấy. Ông ấy đã mua lại nó, nhưng ông ấy đã xây dựng nó thành công ty như ngày nay. Ông ấy luôn thúc đẩy quan điểm bảo vệ môi trường, bán xe điện như một sản phẩm tuyệt vời cho môi trường. Trong khi đó, ông ấy còn làm gì nữa? Ông ấy có SpaceX. Ông ấy gần như phóng tên lửa một cách miễn phí. Chúa biết điều đó sẽ ảnh hưởng thế nào đến lượng khí thải nhà kính.

Hơn nữa, ông là người quảng bá Bitcoin rất lớn. Khai thác Bitcoin là hoạt động tiêu thụ nhiều điện năng hơn cả Bỉ hoặc Áo. Dấu chân carbon của Bitcoin là rất lớn. Làm thế nào một người như Elon Musk có thể làm tròn vòng tròn đó? Làm thế nào ông ấy có thể tự coi mình là nhà vô địch về môi trường, thúc đẩy Tesla và đồng thời quảng bá một công nghệ cực kỳ có hại cho môi trường? Tôi không thể hòa giải điều đó. Tôi thấy Elon Musk là một nhân vật rất khó hiểu. Cá nhân tôi sẽ không bao giờ đầu tư vào các công ty của ông ấy vì lý do đó, cùng với những lý do khác. Tuy nhiên, Yvon Chouinard thực sự là hình mẫu để các CEO khác hướng tới. Nếu ai chưa đọc cuốn sách của ông ấy, tôi thực sự khuyên bạn nên đọc.

Alex: Bạn có một số quan điểm mạnh mẽ về phân bổ vốn và chính sách cổ tức. Bạn có muốn chia sẻ một số suy nghĩ của mình không?

James: Cho đến nay, chúng ta đã thảo luận – theo góc độ đầu tư – về cách những người điều hành doanh nghiệp quan trọng hơn chính doanh nghiệp, nhưng câu hỏi đặt ra là làm thế nào để xác định được một CEO tuyệt vời. Đây chính là nơi mà những sợi chỉ vàng được xác định trong cuốn sách trở nên vô cùng giá trị.

Về cơ bản, khi tất cả các CEO giỏi nhất làm một việc gì đó theo một cách cụ thể, bạn có thể tìm kiếm những người khác áp dụng cách tiếp cận tương tự. Để trả lời câu hỏi của bạn, phân bổ vốn có thể được coi là nhiệm vụ quan trọng nhất đối với một CEO, nhưng hầu hết đều đưa ra những quyết định tồi tệ mà không nắm bắt đầy đủ những hàm ý.

Hãy lấy cổ tức. Nhiều CEO cảm thấy bắt buộc phải trả cổ tức, không hiểu rằng làm như vậy thường gây hại cho doanh nghiệp của họ. Làm trầm trọng thêm vấn đề này là một huyền thoại phổ biến rằng phần lớn lợi nhuận của nhà đầu tư trên cổ phiếu bắt nguồn từ việc tái đầu tư cổ tức. Các cổ đông yêu cầu cổ tức mà không biết về sai sót trong logic của họ. Kết hợp lại, hai yếu tố này khiến nhiều công ty không thể hiện hết tiềm năng của mình.

Quyết định phân bổ vốn luôn phải được hướng dẫn bởi chi phí cơ hội. Đó là điều mà Charlie Munger luôn nhấn mạnh, và tôi tin rằng điều đó hoàn toàn đúng. Một doanh nghiệp phải chịu rất nhiều tác động bên ngoài, và phần lớn trong số chúng không thể dự đoán được. Henry Singleton luôn rao giảng về việc duy trì sự linh hoạt. Ông nói rằng ông cố tình tránh lập kế hoạch. Thay vào đó, ông sẽ lái con thuyền mỗi ngày dựa trên các hoàn cảnh hiện tại, đó phải là cách đúng đắn để điều hành một doanh nghiệp. Tuy nhiên, hầu hết các CEO đều mặc định tuân theo một cách mù quáng một số loại sổ tay chiến lược bất kể hoàn cảnh nào và không có bất kỳ tư duy phản biện nào. Trên thực tế, họ đang thay thế quyền quyết định của ban quản lý bằng một cách tiếp cận được mã hóa để tránh nhu cầu đưa ra các quyết định khó khăn. Bạn có muốn một người như vậy điều hành một công ty mà bạn đã đầu tư không? Tôi chắc chắn là không.

Cổ tức là cốt lõi của vấn đề phân bổ vốn. Như bạn đã biết, cả Warren Buffett và Jeff Bezos đều không trả cổ tức. Hãy tự hỏi tại sao. Nếu bạn không chắc chắn về câu trả lời, hãy để tôi cung cấp một số hiểu biết sâu sắc và giải thích.

Quay trở lại năm 1972, có một nhóm 50 cổ phiếu hoạt động tốt nhất của Hoa Kỳ, bao gồm McDonald's, Coca-Cola, Walt Disney, American Express, Gillette và General Electric. Tổng thể, chúng được gọi là Nifty 50. Chúng được ca ngợi là những cơ hội đầu tư tốt nhất. Chúng được coi là những công ty ưu tú mà người ta có thể mua và nắm giữ gần như mãi mãi. Nửa thế kỷ sau, nhiều công ty trong số chúng vẫn là những công ty dẫn đầu ngành.

Đây là phần thực sự thú vị. Nếu một nhà đầu tư vào năm 1972 đã phân phối đều 5.000 đô la cho tất cả 50 công ty - mỗi công ty 100 đô la - và nắm giữ chúng cho đến cuối năm 2022, khoản đầu tư 5.000 đô la đó sẽ tăng lên 609.000 đô la thông qua sự kết hợp giữa tăng trưởng vốn và cổ tức - không phải là một khoản lợi nhuận tồi. Tuy nhiên, thay vì đầu tư vào Nifty 50, nhà đầu tư đó vào năm 1972 có thể đã đưa 5.000 đô la vào Berkshire Hathaway. Điều buồn cười ở đây là vào năm 1972, Berkshire Hathaway là một tình huống đảo ngược tình thế. Công ty này đang nổi lên từ một doanh nghiệp dệt may thất bại và không được coi là xứng đáng để được đưa vào Nifty 50. Tuy nhiên, theo thời gian, 5.000 đô la đầu tư vào Berkshire Hathaway sẽ tăng lên 28,7 triệu đô la. Nifty 50 - 609.000 đô la; Berkshire Hathaway - 28,7 triệu đô la. Tôi chắc chắn bạn sẽ đồng ý rằng có sự khác biệt khá lớn.

Điều này chứng minh phép màu mà Buffett đã khám phá ra rất sớm trong sự nghiệp đầu tư của mình. Đó là sức mạnh phi thường của việc gộp lợi nhuận giữ lại. Buffett đã đạt được mức lợi nhuận hàng năm đáng kinh ngạc chỉ dưới 19% trên cơ sở CAGR, trong khi Nifty 50 gộp tỷ lệ hàng năm chỉ hơn 10%. Chìa khóa thực sự nằm ở việc tối ưu hóa tăng trưởng bằng cách tránh trả cổ tức. Đó không phải là khoa học tên lửa; đó chỉ là toán học cơ bản. Để tôi đưa cho bạn một ví dụ.

Nếu một công ty đạt được 20% lợi nhuận trên vốn đầu tư và tái đầu tư toàn bộ số tiền đó trở lại doanh nghiệp, thì - tất cả những thứ khác đều như nhau - giá trị của doanh nghiệp sẽ được gộp lại ở mức 20% đó. Tuy nhiên, nếu công ty phân phối 50% thu nhập của mình dưới dạng cổ tức, thì tỷ lệ tăng trưởng gộp sẽ giảm một nửa xuống chỉ còn 10%. Để đưa ra con số, 5 triệu đô la đầu tư vào một doanh nghiệp có tỷ lệ chi trả 50% gộp trong 15 năm ở mức 10% sẽ tăng lên 23 triệu đô la, cộng với 16 triệu đô la cổ tức gộp - tổng cộng là 39 triệu đô la cho khoản đầu tư 5 triệu đô la. Nếu không có cổ tức, gộp ở mức 20% đầy đủ, thì số tiền sẽ tăng lên 77 triệu đô la.

Sự khác biệt duy nhất là trong một kịch bản có cổ tức, và trong kịch bản kia thì không. Kết quả gần như gấp đôi. Đây là lý do tại sao Buffett nhận ra rằng việc trả cổ tức là ngu ngốc. Ông giải thích lý do tại sao Berkshire Hathaway vượt trội hơn Nifty 50 gấp 47 lần trong khoảng thời gian 50 năm đó. Thời gian tính lãi kép càng dài thì hiệu ứng sẽ càng rõ rệt. Đây có lẽ là lý do tại sao Albert Einstein nổi tiếng gọi lãi kép là kỳ quan thứ tám của thế giới. Ông nói, "Người hiểu được nó sẽ kiếm được nó." Buffett chắc chắn hiểu điều đó.

Những người không hiểu thì hoạt động kém, đó là lý do tại sao tôi đã nói trước đó rằng điều đó thật ngớ ngẩn, nhưng rất nhiều CEO không phân bổ vốn hợp lý. Họ trả cổ tức rất lớn, đôi khi vì các cổ đông yêu cầu. Một lần nữa, các cổ đông chịu thiệt. Bạn không chỉ hoạt động kém mà còn không tái đầu tư toàn bộ vốn của mình vào tăng trưởng, bạn đang cho phép các đối thủ cạnh tranh chiếm lấy thị phần vẫn chưa được khai thác do tốc độ tăng trưởng chậm hơn của doanh nghiệp bạn. Điều này hoàn toàn vô lý.

Alex: Vậy tại sao các công ty và nhà đầu tư lại thường chú trọng vào cổ tức?

James: Đó là một câu hỏi thú vị. Để trả lời, chúng ta cần nhìn lại quá khứ.

Trước những năm 1950, có một niềm tin phổ biến rằng nếu một công ty tạo ra tiền mặt thường xuyên cho các nhà đầu tư của mình, điều đó báo hiệu chất lượng và độ tin cậy của công ty như một doanh nghiệp. Trong thời đại đó, các công ty có nhiều tài sản hữu hình, nghĩa là tăng trưởng hữu cơ chậm. Việc mua lại rất hiếm vào thời điểm đó và việc mua lại cổ phiếu vẫn chưa phải là một vấn đề. Với việc tích lũy vốn dư thừa, việc trả lại cho các cổ đông đã trở thành một lựa chọn mặc định. Điều đó rất có ý nghĩa và hợp lý về mặt đạo đức.

Chúng ta hiện đang sống trong một thế giới hoàn toàn khác. Nhiều công ty hàng đầu hiện nay có cơ sở tài sản vô hình rất dễ mở rộng quy mô. Sáp nhập và mua lại là chuyện thường ngày, và việc mua lại cổ phiếu được thực hiện đúng cách sẽ cực kỳ có lợi cho cổ đông. Mặc dù thời thế thay đổi, rất nhiều CEO vẫn đang sử dụng sách lược của ông nội họ và vẫn làm theo cách đã làm vào những năm 1950.

Mặc dù tôi đã đóng khung nó trong bối cảnh lịch sử, cuộc tranh luận về việc có nên trả cổ tức hay không không phải là mới. Chúng ta đang quay ngược lại rất xa. Vào những năm 1870, Sam Andrews là một nhà đầu tư ban đầu và là giám đốc của Standard Oil. Ông tin rằng mức chi trả cổ tức cao liên tục sẽ khiến cổ phiếu của Standard Oil trở thành một khoản đầu tư cực kỳ hấp dẫn, nhưng JD Rockefeller không đồng ý. Ông lập luận rằng lợi nhuận nên được tái đầu tư để thúc đẩy tăng trưởng và củng cố vị thế cạnh tranh của công ty. Sự bất đồng này là nguồn gốc của căng thẳng liên tục trong Standard Oil. Nó lên đến đỉnh điểm khi Andrews bị lật đổ. Rockefeller đã trở thành người giàu nhất hành tinh tại một thời điểm, và cách tiếp cận của ông đã được xác nhận đầy đủ bởi sự thành công của Standard Oil.

Theo quan điểm của nhà đầu tư, không giống như các loại tài sản khác, một công ty có thể gộp giá trị. Đây là lý do khiến đầu tư cổ phiếu trở nên hấp dẫn. Bằng cách tái đầu tư thu nhập, có thể tạo ra vòng xoáy tái đầu tư dài hạn giúp tăng tốc tăng trưởng. Tôi ngạc nhiên khi rất nhiều CEO và nhà đầu tư không hiểu điều đó.

Người tiếp theo cần xem xét trong câu chuyện này là John Malone – CEO huyền thoại của TCI. Ông đã làm việc ở đó từ năm 1973 đến năm 1999 – chỉ hơn 25 năm. Điều quan trọng là phải hiểu rằng khi ông gia nhập vào những năm 1970, xu hướng thịnh hành trong số các công ty đại chúng là tập trung vào việc tối ưu hóa thu nhập ròng. Thành thật mà nói, tư duy đó vẫn tiếp tục cho đến ngày nay, nhưng Malone đã nhận ra rằng cách tiếp cận này về cơ bản là sai lầm. Ông nhận ra rằng thu nhập bị đánh thuế, điều này đã rút hết vốn khỏi công ty. Ông tự hỏi: "Tại sao lại phải chảy máu vốn cho người thu thuế khi thay vào đó có thể tái đầu tư theo cách hiệu quả về thuế, mang lại lợi ích cho cả doanh nghiệp và các cổ đông?"

Với ít hoặc không có thu nhập ròng, sẽ không có cổ tức. Tuy nhiên, dưới sự lãnh đạo của Malone, TCI đã trở thành một cường quốc tài chính. Ông đã mang lại lợi nhuận đáng kể cho các cổ đông, trung bình hơn 30% hàng năm trong một phần tư thế kỷ liên tiếp. Trên thực tế, mỗi đô la đầu tư vào TCI khi ông bắt đầu trị vì đã tăng lên thành 900 đô la vào thời điểm ông từ chức. Là một nhà đầu tư, nếu bạn thấy một đô la đầu tư của mình biến thành 900 đô la, bạn có bận tâm về việc không nhận được cổ tức không? Để so sánh, trong cùng kỳ, S&P 500, bao gồm các công ty chủ yếu tập trung vào việc tối đa hóa thu nhập hàng quý - ngược lại với Malone - và ưu tiên cổ tức hơn tái đầu tư, đã biến cùng một đô la thành 22 đô la. Thật là một sự tương phản rõ rệt.

Trở lại những năm 1970, Malone đã tạo ra một cơn đau đầu thực sự cho các nhà phân tích Phố Wall. Họ vật lộn với cách tiếp cận của ông, vốn rất mới lạ. Họ luôn định giá doanh nghiệp dựa trên bội số thu nhập, vì vậy tối ưu hóa thu nhập là chén thánh. Malone đã cố gắng giúp họ vượt qua cơn khó khăn. Ông đã làm hoàn toàn ngược lại. Ông nhấn mạnh rằng họ cần chuyển sự chú ý của mình khỏi lợi nhuận ròng và thay vào đó tập trung vào sức mạnh thu nhập của doanh nghiệp. Vốn tái đầu tư không phải là chi phí để điều hành doanh nghiệp. Đó là phương tiện tối ưu hóa dòng tiền trong tương lai thông qua đầu tư, nơi có thể giải phóng giá trị thực của doanh nghiệp. Vốn tái đầu tư làm giảm lợi nhuận ròng, khiến lợi nhuận ròng trở thành chỉ số không đáng tin cậy về giá trị thực của doanh nghiệp.

Chỉ số quan trọng là doanh nghiệp có khả năng tạo ra bao nhiêu tiền mặt khi không có khoản tái đầu tư đó. Malone ủng hộ rằng các nhà phân tích nên xem xét kỹ hơn báo cáo thu nhập, đây là cách để tiết lộ sức mạnh thu nhập thực sự của doanh nghiệp. Đây là cách John Malone giới thiệu thuật ngữ EBITDA hiện đã trở nên phổ biến vào từ điển kinh doanh vào những năm 1970. Trên thực tế, "thu nhập trước lãi vay, thuế, khấu hao và khấu hao" là một biến thể của thu nhập hoạt động ngay từ đầu báo cáo thu nhập. Thật không may, EBITDA hiện được sử dụng cho đủ loại mục đích xấu, đó là lý do tại sao Charlie Munger gọi nó là thu nhập nhảm nhí, nhưng mục đích của nó hoàn toàn hợp pháp nếu được sử dụng đúng cách, theo cách mà John Malone muốn sử dụng.

Giống như Buffett và Bezos, Malone hiểu rằng giá trị nội tại của doanh nghiệp nằm ở giá trị hiện tại ròng của dòng tiền trong tương lai, chứ không phải thu nhập hiện tại. Điều đó đã được củng cố trong bức thư gửi cổ đông đầu tiên của Amazon năm 1997. Trong đó, Bezos nhấn mạnh rằng ông có cách tiếp cận dài hạn, ưu tiên dòng tiền trong tương lai hơn là kỳ vọng thu nhập ngắn hạn của Phố Wall. Chiến lược đó - kết hợp với việc ông từ chối rút vốn dưới hình thức cổ tức - đã giúp vốn hóa thị trường của Amazon tăng từ 438 triệu đô la vào thời điểm IPO năm 1997 lên 1,7 nghìn tỷ đô la vào thời điểm Bezos từ chức vào năm 2021. Hiện tại, nó thậm chí còn có giá trị hơn thế. Trong thời gian Bezos còn tại vị, ông đã đạt được tốc độ tăng trưởng kép hàng năm là 43%. Thật đáng kinh ngạc.

Nó cũng giải thích mối nguy hiểm khi sử dụng số liệu thu nhập để sàng lọc các khoản đầu tư. Có bao nhiêu nhà đầu tư tìm kiếm tỷ lệ PE như một phương tiện sàng lọc các khoản đầu tư? Vì lý do này, nó có sai sót. Có bao nhiêu nhà đầu tư đã nản lòng không đầu tư vào Amazon trong những năm qua vì bội số PE của công ty này có vẻ cao vào những năm 70? Nó chỉ có vẻ cao vì mức tái đầu tư cực kỳ cao vào doanh nghiệp, điều này đã làm méo mó mẫu số. Đó là một sai lầm nghiêm trọng. Nó khiến rất nhiều nhà đầu tư bỏ lỡ một trong những khoản đầu tư lớn nhất thế kỷ. Ngay cả ngày nay, Phố Wall vẫn ám ảnh về số liệu thu nhập và thu nhập trên mỗi cổ phiếu. Các nhà phân tích dường như vẫn không hiểu được điều đó. Điều này dẫn tôi đến một câu chuyện cực kỳ thú vị.

Có một bài học rút ra từ Cộng hòa Liên bang Đức. Sau Thế chiến thứ hai, nền kinh tế Đức đã bị tàn phá. Năm 1947, sản lượng công nghiệp chỉ bằng một phần ba mức năm 1938 và một tỷ lệ lớn nam giới trong độ tuổi lao động của Đức đã tử trận. Tuy nhiên, chỉ 20 năm sau, nền kinh tế Đức đã chuyển mình thành một cường quốc và trở thành niềm ao ước của thế giới. Nó được gọi là phép màu kinh tế của Đức. Trên thực tế, nền kinh tế Đức vẫn luôn là nền kinh tế mạnh nhất châu Âu kể từ những năm 1980 - thậm chí trước khi Đông và Tây thống nhất - nhưng sự liên quan thực sự ở đây là cách họ đạt được điều đó.

Đức đã áp dụng mức thuế doanh nghiệp 95%. Bạn không nghe nhầm đâu – đó là 95%. Không rõ liệu điều này được thực hiện để gây quỹ công để tái thiết nước Đức sau chiến tranh hay được một thiên tài kinh tế nghĩ ra, người đang nghĩ đến hậu quả cấp độ hai và cấp độ ba của chính sách này, nhưng nó đã có hiệu quả tốt.

Hãy suy nghĩ về điều này trong một phút. Mức thuế suất 95% có thể ảnh hưởng đến hành vi của công ty như thế nào? Nếu bạn đang điều hành một công ty vào thời điểm đó và biết rằng lợi nhuận của mình sẽ bị đánh thuế ở mức 95%, tại sao lại tối đa hóa thu nhập khi hầu hết số tiền đó sẽ bị khấu trừ vào thuế? Thay vào đó, mọi công ty đều tìm cách giảm thiểu thu nhập bằng cách tái đầu tư mạnh vào tăng trưởng. Với ít hoặc không có thu nhập của công ty, các nhà đầu tư không bị thúc đẩy cũng như không bị phân tâm bởi thu nhập cổ tức. Cách tiếp cận này dẫn đến sự mở rộng kinh tế nhanh chóng, phép màu kinh tế của Đức.

Đất nước này đã đạt được thành công to lớn theo đúng cách mà Berkshire Hathaway, Amazon và TCI đã đạt được những phép màu kinh tế của riêng họ. Tất cả là về việc nhìn nhận dài hạn và bảo toàn vốn doanh nghiệp, tái đầu tư vào doanh nghiệp và tận hưởng sức mạnh của tăng trưởng kép thay vì chảy máu vốn dưới dạng cổ tức.

Một ví dụ rõ ràng về những gì xảy ra khi một công ty thực sự vĩ đại đi chệch khỏi cách tiếp cận này là câu chuyện không may về những gì đã xảy ra tại Intel. Từng là công ty được yêu thích trên thị trường chứng khoán, Intel là công ty dẫn đầu không thể tranh cãi trong ngành công nghiệp bán dẫn. Intel nổi tiếng với các bộ vi xử lý tiên tiến và sự đổi mới liên tục. Tuy nhiên, Intel đã chứng kiến ​​lợi thế cạnh tranh của mình giảm sút do sự thay đổi trong chiến lược quản lý. Sự suy giảm này có thể bắt nguồn từ sự lãnh đạo của CEO Brian Krzanich, người đã tiếp quản vào năm 2013.

Thay vì tập trung vào tăng trưởng dài hạn – như Buffett, Bezos và những người khác đã làm – Krzanich ưu tiên các số liệu tài chính ngắn hạn, đặc biệt là những số liệu liên quan đến thu nhập, vì đó là những gì gói thù lao được thiết kế kém của ông đã khuyến khích ông làm. Để tăng thu nhập trên mỗi cổ phiếu, Krzanich đã đưa ra quyết định gây tranh cãi là cắt giảm chi phí hoạt động, đặc biệt là trong nghiên cứu và phát triển, điều này hoàn toàn đáng kinh ngạc và thậm chí còn đáng chú ý hơn vì nhà đồng sáng lập Intel Gordon Moore đã từng quan sát thấy rằng số lượng bóng bán dẫn trong một mạch tích hợp tăng gấp đôi sau khoảng hai năm, mà hiện nay chúng ta gọi là định luật Moore và nhấn mạnh tốc độ đổi mới nhanh chóng cần có trong ngành.

Trong bối cảnh đó, Krzanich quyết định cắt giảm R&D, điều này hoàn toàn vô lý. Thay vì đầu tư vào R&D để duy trì vị thế dẫn đầu của Intel, ông đã chuyển hướng nguồn lực sang mua lại cổ phiếu, điều này không có tác dụng gì đối với hoạt động kinh doanh cơ bản, nhưng lại làm tăng thu nhập trên mỗi cổ phiếu một cách giả tạo. Tất cả những điều này đều gây tổn hại đến triển vọng dài hạn của doanh nghiệp. Một điều khác mà ông đã làm là trì hoãn việc chuyển đổi sang quy trình sản xuất tiên tiến hơn để giảm chi phí vốn. Quyết định này đã cho phép các đối thủ cạnh tranh như TSMC và Samsung vượt qua Intel về công nghệ sản xuất, dẫn đến việc mất đi vị thế dẫn đầu thị trường của Intel.

Sự đổi mới bị trì hoãn đã dẫn đến tình trạng cạn kiệt nhân tài khi các kỹ sư hàng đầu rời Intel để gia nhập các đối thủ tiên tiến hơn. Làm trầm trọng thêm những sai lầm chiến lược này, Intel đã áp dụng - có liên quan đến cuộc thảo luận của chúng tôi - một chính sách cổ tức lũy tiến. Krzanich không chỉ cố tình hạn chế tái đầu tư vào doanh nghiệp mà còn chọn phân phối vốn lẽ ra phải được tái đầu tư dưới dạng cổ tức thay thế. Những gì ông đã làm trong suốt nhiệm kỳ của mình là tăng khoản thanh toán cổ tức theo trình tự, bất kể chi phí cơ hội. Tổng số tiền được trả dưới dạng cổ tức trên mỗi cổ phiếu đã tăng gấp đôi trong suốt nhiệm kỳ của ông mặc dù vận may của công ty suy giảm trong cùng kỳ.

Ông đã gây ra thiệt hại lớn cho doanh nghiệp đến mức đến năm 2024, vốn hóa thị trường của công ty chỉ còn 84 tỷ đô la so với 108 tỷ đô la khi ông được bổ nhiệm làm CEO hơn một thập kỷ trước. Đó là 11 năm thảm họa đối với các nhà đầu tư của Intel; họ đã nhận được cổ tức trong suốt chặng đường, nhưng kết quả là phải chịu một khoản lỗ vốn lớn. Kể từ đó, Intel đã nỗ lực để đảo ngược hướng đi dưới sự lãnh đạo của Pat Gelsinger. Công ty đã nhận ra sai lầm trong cách làm của mình và đã bắt đầu cắt giảm cổ tức. Liệu công ty có thể phục hồi sau những thất bại của kỷ nguyên Krzanich hay không vẫn còn phải chờ xem, nhưng những nỗ lực tập trung lại vào chiến lược dài hạn chắc chắn là một bước đi đúng hướng.

Trước khi kết thúc câu trả lời cho câu hỏi này, tôi muốn so sánh chiến lược của hai công ty – Publix và McDonald's. Người nghe ở Hoa Kỳ, đặc biệt là ở các tiểu bang phía Nam, sẽ rất quen thuộc với Publix – chuỗi cửa hàng tạp hóa được thành lập vào những năm 1930. Đây là đối thủ của Walmart, đặc biệt là ở các tiểu bang phía Nam và thị trường trong nước của Walmart. Công ty nợ sự tăng trưởng phi thường của mình cho sức mạnh của lợi nhuận giữ lại.

Ed Crenshaw – Tổng giám đốc điều hành và là cháu trai của nhà sáng lập George Jenkins – khẳng định rằng lợi nhuận là động lực cho sự mở rộng nhanh chóng và giúp công ty thành công. Ông xác nhận rằng phải mất nhiều năm trước khi họ cân nhắc đến việc tuyên bố chia cổ tức. Nếu Publix quyết định trả cổ tức ngay từ đầu, công ty không thể tăng trưởng nhanh như vậy và cũng không thể thành công như hiện nay. Các cổ đông có thể nhận được thu nhập thường xuyên, nhưng khoản đầu tư này sẽ giống như một trái phiếu lợi suất cao hơn là một cổ phiếu hướng đến tăng trưởng, và đó là kết quả của nó.

Ngược lại hoàn toàn – ít nhất là trong những năm gần đây – McDonald's đã áp dụng phương pháp trái phiếu lợi suất cao và kết quả là hoạt động kinh doanh của họ đã trì trệ. Doanh thu quý năm 2024 gần như ở mức của năm 2010. Trong khoảng thời gian 14 năm, doanh thu quý gần như ổn định. Không có sự tăng trưởng nào cả.

Tại sao điều này lại xảy ra? Trong suốt thời gian đó, tỷ lệ chi trả cổ tức của McDonald's đã lên tới 80%. Nếu bạn cho đi 80% thu nhập của mình thay vì tái đầu tư vào doanh nghiệp, bạn có nguyên nhân và kết quả, đó là lý do tại sao doanh nghiệp bị trì trệ. Theo nghĩa bóng, nếu bạn coi Publix là một chú ngựa đua thuần chủng được nuôi dưỡng để đạt hiệu suất cao, thì McDonald's là một con bò đã bị vắt sữa đến mức kiệt sức thông qua việc chi trả cổ tức. Tôi hy vọng điều đó trả lời được câu hỏi.

Alex: Mặc dù có nhiều lý lẽ mạnh mẽ ủng hộ việc không trả cổ tức, nhưng làm thế nào để phục vụ các nhà đầu tư có nhu cầu về thu nhập?

James: Thật thú vị. Quay trở lại với điều tôi đã nói lúc đầu về các nhà đầu tư không thấy được sai sót trong logic của họ khi yêu cầu trả cổ tức.

Nhiều hội đồng quản trị công ty sẽ lập luận rằng họ phải trả cổ tức vì một số lượng lớn các nhà đầu tư của họ cần thu nhập, nhưng đó là suy nghĩ sai lầm vì hai lý do. Thứ nhất, nó hiểu sai vấn đề thực sự. Thứ hai, nó đề xuất một giải pháp không hiệu quả.

Tôi chấp nhận rằng một số nhà đầu tư cần thu nhập, nhưng tôi cũng muốn nói rằng – và sẽ rất khó để bác bỏ – rằng nhiều nhà đầu tư khác không muốn thu nhập và thay vào đó muốn tối ưu hóa tăng trưởng vốn. Tại sao một công ty lại ưu tiên một nhóm nhà đầu tư này hơn nhóm khác? Ngoài ra, tại sao một công ty lại quyết định thời điểm và số tiền mặt phân phối cho các nhà đầu tư? Không phải tất cả các cổ đông đều có cùng nhu cầu tại cùng một thời điểm. Trên cơ sở đó, một sự thật không thể phủ nhận là cổ tức là một nỗ lực nhằm cung cấp một giải pháp “một kích thước phù hợp với tất cả”, điều này về bản chất là không thể.

Trớ trêu thay, việc không trả cổ tức thực sự mang lại sự linh hoạt để đáp ứng nhu cầu của tất cả các cổ đông. Tôi sẽ giải thích lý do tại sao. Thông qua tính thanh khoản của thị trường chứng khoán, những người cần thu nhập có thể lựa chọn có rút tiền mặt hay không, khi nào và bao nhiêu tiền mặt từ khoản đầu tư của họ thay vì dựa vào thu nhập cổ tức. Nếu số tiền họ rút khỏi khoản đầu tư của mình ít hơn tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp, khoản đầu tư của họ vẫn tiếp tục tăng giá trị. Nếu họ chọn rút một khoản tiền lớn, khiến giá trị khoản đầu tư của họ bị đình trệ, thì điều đó không ảnh hưởng đến nguyện vọng tăng trưởng của các cổ đông khác. Điều này công bằng hơn nhiều so với cách McDonald's đã làm và trả 80% thu nhập của mình bất kể điều gì, điều này đã trừng phạt bất kỳ ai tìm kiếm sự tăng trưởng.

Không trả cổ tức và thay vào đó để các cổ đông tự quản lý nhu cầu của họ thông qua việc rút tiền đầu tư cho phép họ quản lý các luồng thu nhập của mình hiệu quả hơn và kiểm soát tốt hơn thời điểm dòng tiền của họ để giảm thiểu nghĩa vụ thuế cá nhân. Điều thú vị là đây là lý do tại sao Warren Buffett luôn ủng hộ cách tiếp cận này khi được hỏi về lý do tại sao ông từ chối trả cổ tức.

Một lập luận phổ biến khác từ các hội đồng quản trị công ty là cổ tức là cần thiết để thu hút các nhà đầu tư tổ chức. Chắc chắn là các quỹ hưu trí và các quỹ tương tự ủng hộ các cổ phiếu trả cổ tức cho mục đích tạo ra thu nhập và mục đích phù hợp với nghĩa vụ nợ, nhưng các nhà đầu tư theo đuổi thu nhập không phải là những cổ đông lý tưởng mà một công ty nên tìm cách thu hút. Lý do là họ có xu hướng ưu tiên các mục tiêu thương mại của riêng mình và thường chuyển đổi các khoản đầu tư dựa trên lợi tức cổ tức đang thịnh hành, và họ thể hiện ít cam kết với các mục tiêu dài hạn của doanh nghiệp. Theo tôi, việc cho phép các cổ đông vị kỷ như những người này ảnh hưởng đến các quyết định phân bổ vốn phản ánh sự quản lý kém.

Để đưa cho bạn một ví dụ hay về điều này, vào năm 2008, Microsoft đã xem xét việc mua lại Yahoo. Đó là một thỏa thuận có giá trị vào thời điểm đó vào khoảng 44 tỷ đô la, nhưng cuối cùng việc mua lại đã thất bại vì nhiều lý do. Sau đó, dưới áp lực của các cổ đông tìm kiếm thu nhập, Microsoft đã phân phối số vốn đã được dành cho thỏa thuận đó dưới dạng cổ tức. Quyết định này đã ngăn cản công ty sử dụng các khoản tiền đó cho một vụ mua lại chiến lược khác hoặc thậm chí là tái đầu tư vào việc phát triển công nghệ tìm kiếm của riêng mình.

Kết quả là, Microsoft đã phải vật lộn để cạnh tranh trên thị trường tìm kiếm và quảng cáo trực tuyến, nơi mà Google đã thống trị. Quan trọng là, nhiều cổ đông đã thúc ép Microsoft trả cổ tức khi thỏa thuận với Yahoo không thành công đã nhận được một khoản lợi nhuận khổng lồ, nhưng họ đã sớm thoát ra. Họ chuyển sang công ty tiếp theo trả cổ tức lớn. Họ không quan tâm đến sự thịnh vượng lâu dài của doanh nghiệp. Họ chỉ coi Microsoft là một nguồn thu nhập ngắn hạn mang tính cơ hội. Microsoft đã phải chịu đựng vì có thể cho phép cái đuôi vẫy chó.

Bạn không bao giờ được quên rằng công ty sẽ luôn có cổ đông. Đây là điều hiển nhiên trên thị trường chứng khoán vì cứ mỗi người bán thì sẽ có một người mua. Thách thức thực sự nằm ở việc thu hút đúng loại cổ đông, tức là những người phù hợp với mục tiêu dài hạn của công ty. Đây là lý do tại sao Charlie Munger từng nói, "Điều hành công ty tốt, phân bổ vốn một cách thông minh, và doanh nghiệp sẽ thu hút được những cổ đông xứng đáng". Ví dụ về Microsoft tóm tắt rất hay điều đó.

Một điều thú vị khác cần lưu ý là mặc dù không trả cổ tức, các công ty như Berkshire Hathaway và Amazon chưa bao giờ gặp khó khăn trong việc thu hút các nhà đầu tư tổ chức. Một số người sẽ nói rằng, "Quy mô và nguồn gốc của họ mang lại cho họ một vị thế độc nhất", nhưng điều cực kỳ quan trọng cần nhớ là cả hai công ty này đều bắt đầu nhỏ và đều đạt được thành công mà không cần trả cổ tức ngay từ đầu.

Vậy có trả lời được câu hỏi không?

Alex: Đúng vậy, nhưng nếu các công ty thực hiện cách tiếp cận này và không trả cổ tức nữa, thì cách tốt nhất để họ thuyết phục các nhà đầu tư rằng cách tiếp cận này thực sự vì lợi ích tốt nhất của họ là gì?

James: Thật thú vị. Tôi nghĩ Henry Singleton đã giải quyết vấn đề này. Ông là một CEO xuất sắc khác. Trên thực tế, Warren Buffett đã từng gọi ông là nhà phân bổ vốn giỏi nhất mọi thời đại. Ông cũng luôn phản đối việc trả cổ tức. Chúng ta lại có sợi chỉ vàng này. Chúng ta có Jeff Bezos, Warren Buffett, John Malone và bây giờ là Henry Singleton. Tất cả họ đều phản đối việc trả cổ tức. JD Rockefeller là một người như vậy.

Khi Henry Singleton được hỏi về vấn đề này, ông đã trả lời, "Các cổ đông sẽ làm gì với số tiền đó? Họ có chi tiêu không? Teledyne không phải là cổ phiếu thu nhập. Họ có tái đầu tư không?" Ông lưu ý, "Vì Teledyne kiếm được 33% trên vốn chủ sở hữu, chúng tôi có thể tái đầu tư tốt hơn cho họ so với việc họ tái đầu tư cho chính mình." Sau đó, ông chỉ ra một điều quan trọng. Ông nói rằng lợi nhuận đã bị đánh thuế. Được trả dưới dạng cổ tức, chúng bị đánh thuế lần thứ hai dưới dạng thu nhập. Tại sao phải đánh thuế hai lần tiền của các cổ đông?

Singleton chuyển hướng cuộc tranh luận sang quan điểm của nhà đầu tư, nêu bật nhiều bất lợi khi nhận cổ tức. Ông nhấn mạnh vấn đề đánh thuế hai lần, một vấn đề rất quan trọng. Hãy xem xét điều này. Bạn là một công ty có một đô la thu nhập trước thuế. Số tiền đó sẽ giảm xuống còn 75 xu sau mức thuế doanh nghiệp 25%. Nếu 75 xu đó được trả dưới dạng cổ tức, thì nó có thể phải chịu mức thuế thu nhập 40% ở một số khu vực pháp lý nhất định, khiến nhà đầu tư chỉ còn 45 xu ròng trong số tiền ban đầu trong túi.

Không dừng lại ở đó. Số tiền đó cần được tái đầu tư, và sau khi tính đến chênh lệch giá mua-bán trên thị trường, phí giao dịch và tất cả các chi phí ma sát khác, nhà đầu tư có thể sẽ chỉ còn 38 xu trong số đô la được tái đầu tư. Trong kịch bản đó, những người hưởng lợi thực sự duy nhất là cơ quan thuế và các nhà môi giới chứng khoán. Tại sao một nhà đầu tư lại ủng hộ một kết quả như vậy? Ngược lại, nếu công ty đã tối ưu hóa việc tái đầu tư và giảm thiểu thu nhập chịu thuế - như John Malone và Henry Singleton đã làm - thì hầu như toàn bộ số tiền ban đầu đó có thể được tái đầu tư để đẩy nhanh tốc độ tăng trưởng kép trong tương lai. Không cần phải là một thiên tài để tìm ra cách tiếp cận nào là tốt hơn.

Điều cần thiết là phải nhấn mạnh rằng có một huyền thoại phổ biến rằng phần lớn lợi nhuận của nhà đầu tư chảy từ việc tái đầu tư cổ tức, nhưng hãy nghĩ về điều này theo phương pháp toán học. Cổ tức được các nhà đầu tư tái đầu tư theo giá thị trường chứng khoán, thường là bội số của giá trị sổ sách, trong khi vốn giữ lại được công ty tái đầu tư theo giá trị sổ sách. Sự khác biệt này rất quan trọng. Nó có nghĩa là gì?

Về cơ bản, lợi nhuận từ vốn giữ lại sẽ giống với lợi nhuận từ vốn chủ sở hữu mà doanh nghiệp đạt được vì nó được tái đầu tư theo giá trị sổ sách thay vì chỉ là một phần nhỏ của con số đó nếu được trả cho cổ đông và được thị trường chứng khoán tái đầu tư với mức phí bảo hiểm – gấp nhiều lần giá trị sổ sách. Công ty có thể tái đầu tư thay mặt cho các cổ đông của mình với mức giá ưu đãi. Chính việc tái đầu tư những khoản lợi nhuận giữ lại đó – chứ không phải cổ tức – mới thúc đẩy lợi nhuận cổ đông đặc biệt, điều này giải thích tại sao Buffett, Bezos, Singleton và Malone đã đạt được nhiều thành tựu như vậy.

Như đã thảo luận trước đó, một công ty có khả năng tích lũy giá trị. Đây là lý do khiến đầu tư cổ phiếu trở nên hấp dẫn. Bằng cách tái đầu tư thu nhập, có thể tạo ra chu kỳ tăng trưởng vốn dài hạn, hiệu quả về thuế. Các nhà đầu tư thích thu nhập hơn tăng trưởng vốn nên - với một số ít ngoại lệ - tích cực tham gia vào các loại tài sản khác hoặc làm theo lời khuyên của Warren Buffett và đầu tư vào các cổ phiếu tăng trưởng không trả cổ tức, sau đó chỉ cần rút tiền từ một cổ phiếu đang tăng nhanh về giá trị vốn do quá trình tái đầu tư này.

Theo quan điểm của cổ đông, một điểm nữa cần cân nhắc là gánh nặng hành chính trong việc đòi lại thuế khấu trừ đối với cổ tức do các công ty ở các khu vực pháp lý nước ngoài trả. Không phải tất cả chúng ta đều đầu tư vào thị trường trong nước. Thuế khấu trừ có thể là một phiền toái thực sự. Như tôi đã thấy, việc cố gắng đòi lại thuế khấu trừ là một quá trình có thể cực kỳ khó khăn, nếu không muốn nói là hoàn toàn không thể trong một số trường hợp. Đó là một lý do khác để xem xét cổ tức theo hướng không thuận lợi. Có nhiều phương tiện phân bổ vốn tích lũy hơn nhiều.

Alex: Bạn nghĩ thế nào về việc thanh toán cổ tức trong bối cảnh phân bổ vốn nói chung?

James: Hãy xem xét vấn đề này theo một góc nhìn hơi khác. Nếu một doanh nghiệp trở nên không bền vững hoặc không còn khả thi về mặt kinh tế, doanh nghiệp đó sẽ đóng cửa hoạt động, trả hết nợ và phân phối tài sản còn lại cho các cổ đông – chúng tôi gọi là thanh lý doanh nghiệp.

Tương tự như vậy, nếu lợi nhuận trên vốn biên giảm, chiến lược hợp lý có thể là thu hẹp bảng cân đối kế toán, do đó giảm cơ sở vốn của doanh nghiệp trở lại mức cốt lõi có lợi nhuận. Đây là những gì chúng ta đã thấy trong một số ngành công nghiệp – ví dụ, ngành công nghiệp thuốc lá. Điều này hoàn toàn hợp lý trong một ngành công nghiệp đang suy thoái. Về cơ bản, đây là một quá trình thanh lý một phần doanh nghiệp khi bạn thanh lý một số cơ sở tài sản.

Bây giờ hãy tự hỏi, "Liệu việc trả cổ tức có phải là một phần phân phối cơ sở tài sản tích lũy của công ty không?" Tất nhiên là có. Trên thực tế, các thuật ngữ "thanh lý một phần" và "cổ tức" không hoàn toàn đồng nghĩa sao? Cả hai đều đề cập đến cùng một quy trình. Cả hai đều liên quan đến việc giảm tài sản ròng của công ty, thu hẹp bảng cân đối kế toán và giảm vốn triển khai của doanh nghiệp. Điều này đặt ra câu hỏi tại sao một công ty có cơ hội tăng trưởng lại cố tình thu hẹp cơ sở tài sản của mình thông qua việc trả cổ tức. Tại sao lại thanh lý một phần một doanh nghiệp có triển vọng tăng trưởng tốt? Điều đó hoàn toàn vô nghĩa.

Tệ hơn nữa, một số CEO làm cạn kiệt dự trữ tiền mặt thông qua việc chi trả cổ tức rồi tìm cách huy động vốn tăng trưởng thông qua thị trường nợ hoặc cổ phiếu. Theo tôi, điều đó không chỉ phi lý mà còn gần như là sự bất tài hoàn toàn. Vay tiền để triển khai trong doanh nghiệp nhằm tạo ra lợi nhuận đầu tư là điều hợp lý, nhưng vay tiền để tạo điều kiện cho việc chi trả cổ tức thì hoàn toàn là ngu ngốc. Nhiều CEO trước đây sẽ không cân nhắc đến cổ tức theo những điều khoản này, nhưng họ nên cân nhắc đến việc này trong tương lai vì nó sẽ thay đổi quan điểm và có thể dẫn đến chiến lược phân bổ vốn mạch lạc hơn.

Về mặt chiến lược phân bổ vốn, quá trình bạn có thể thấy ở những công ty thành công nhất được cấu trúc giống như thác nước. Các quyết định được đưa ra theo thứ tự ưu tiên cụ thể. Trước hết, một công ty tốt sẽ luôn tập trung vào việc tái đầu tư vào doanh nghiệp hoặc xây dựng dự trữ tiền mặt cho các khoản đầu tư trong tương lai. Nếu không thấy cơ hội tái đầu tư có lợi nhuận nào, bước tiếp theo là cân nhắc giảm nợ hoặc mua lại vốn cổ phần bị định giá thấp - cả hai đều có lợi cho doanh nghiệp và các cổ đông. Chỉ khi tất cả các lựa chọn này đã cạn kiệt và dự trữ tiền mặt bắt đầu tích lũy đến mức dư thừa thì công ty mới nên cân nhắc phân phối vốn thặng dư dưới dạng cổ tức, điều này ngụ ý rằng việc hoàn trả vốn cho các cổ đông sẽ chỉ là một hoạt động tùy ý, tức là cổ tức đặc biệt. Việc có chính sách cổ tức thường xuyên và thậm chí là chính sách cổ tức lũy tiến là vô nghĩa.

Hãy cùng khám phá từng phần của thác nước đó chi tiết hơn. Ngay cả khi các cơ hội đầu tư không xuất hiện ngay lập tức, việc xây dựng một khoản dự trữ tiền mặt để dự đoán các cơ hội trong tương lai là một lý do hợp lệ để không trả cổ tức. Một quỹ tiền mặt chiến tranh cung cấp sự linh hoạt cho các sáng kiến ​​chiến lược và duy trì khả năng vượt qua suy thoái kinh tế. Berkshire Hathaway là ví dụ hoàn hảo về điều này. Công ty đã xây dựng một quỹ tiền mặt chiến tranh - hiện tại, với việc bán bớt cổ phần Apple gần đây - lên tới hơn 250 tỷ đô la và công ty vẫn không có ý định trả cổ tức. Điều quan trọng là các cổ đông rất tin tưởng vào khả năng phân bổ vốn đó của Buffett một cách tích lũy đến mức họ thậm chí không yêu cầu trả cổ tức.

Như Buffett đã giải thích, “Chúng tôi không quan tâm đến tiền mặt – ngoại trừ khi nó mang lại cho chúng tôi cơ hội”, đó là cách ông đã phát triển doanh nghiệp thành công như vậy. Ông nói, “Lý do duy nhất để có tiền mặt là nếu bạn nghĩ rằng bạn sẽ cần đến nó”. Ông nói rằng tiền mặt kết hợp với lòng can đảm trong thời kỳ khủng hoảng là vô giá. Ông đã chứng minh điều đó hết lần này đến lần khác. Ông đã phân bổ tiền mặt dư thừa của mình cực kỳ tốt sau vụ sụp đổ dot-com và cuộc khủng hoảng tín dụng năm 2008, và nó đã mang lại những khoản cổ tức khổng lồ. Ông luôn nói – giống như hầu hết các nhà đầu tư giỏi khác – rằng bạn phải can đảm khi tất cả những người khác đều sợ hãi. Đó chính xác là những gì ông đã làm. Ông chỉ có thể làm được điều đó bằng cách có những khoản dự trữ tiền mặt lớn mà ông có thể triển khai một cách chiến lược khi cơ hội xuất hiện.

Ông ấy điều hành một tập đoàn. Ông ấy có những cơ hội mua lại đó, và không phải tất cả các công ty đều hoạt động trên cơ sở đó. Nếu bạn không có những cơ hội tái đầu tư như vậy, thì cấp độ tiếp theo của thác nước liên quan đến các cân nhắc xung quanh tài trợ nợ và vốn chủ sở hữu. Mua lại cổ phiếu là một chủ đề lớn theo đúng nghĩa của chúng. Tôi sẽ không đi sâu vào quá nhiều chi tiết ở đây, nhưng điều quan trọng là phải đề cập ngắn gọn về chúng.

Chúng ta đều biết rằng nợ thường là hình thức tài trợ rẻ hơn vì người cho vay phải đối mặt với rủi ro thấp hơn. Có các khoản hoàn trả được lên lịch theo các khoảng thời gian đều đặn và người nắm giữ nợ cũng có quyền yêu cầu cấp cao đối với tài sản trong trường hợp mất khả năng thanh toán. Mặt khác, tài trợ vốn chủ sở hữu liên quan đến việc cung cấp cho các nhà đầu tư một cổ phần trong thành công trong tương lai của doanh nghiệp, dẫn đến sự pha loãng liên tục thu nhập trên mỗi cổ phiếu và giá trị của doanh nghiệp trên một cơ sở chủ sở hữu rộng hơn, điều này có thể khiến tài trợ vốn chủ sở hữu kém hấp dẫn hơn.

Tuy nhiên, điều kỳ lạ là nhiều công ty sẽ tập trung vào việc trả nợ trong khi lại tỏ ra ít cấp bách hơn trong việc cắt giảm nguồn tài trợ vốn chủ sở hữu đắt đỏ và kém mong muốn hơn, điều mà tôi chưa bao giờ hiểu được. Tình hình trở nên khó hiểu hơn nếu người ta xem xét rằng cổ tức là khoản thanh toán một lần cho các nhà đầu tư - khoản lợi nhuận bất ngờ trong ngắn hạn - trong khi việc giảm số lượng cổ phiếu thông qua việc mua lại sẽ cung cấp cho các cổ đông còn lại một phần lớn hơn trong thu nhập trong tương lai và sự gia tăng vốn dựa trên giá trị của doanh nghiệp, mang lại lợi ích cho họ mãi mãi. Việc cắt giảm cổ phiếu có lợi và tích lũy cho các cổ đông hơn nhiều so với cổ tức. Trong khi đó, hầu hết các CEO sẽ thích cổ tức hơn là mua lại, điều mà tôi không hiểu nhiều.

Cũng có một nghịch lý cần xem xét. Một CEO sẽ dành nhiều thời gian để trình bày với các nhà đầu tư – trực tiếp, qua liên kết video, thông qua việc xuất bản các báo cáo bằng văn bản. Mục đích là giữ chân các nhà đầu tư hiện tại, để họ yên tâm và thu hút những nhà đầu tư mới. Trong bối cảnh đó, liệu có phải là mâu thuẫn khi một công ty tự quảng cáo mình là khoản đầu tư hợp lý khi họ lựa chọn phân phối vốn thay vì đầu tư vào chính mình thông qua việc mua lại cổ phiếu không? Điều đó hoàn toàn vô nghĩa.

Buffett, Bezos, Singleton và Malone dường như không bao giờ cạn kiệt trong cách tiếp cận thác nước này trong bốn bước đầu tiên. Họ chưa bao giờ cạn kiệt các lựa chọn chính của mình để phân bổ vốn theo cách tích lũy. Họ chưa bao giờ thấy mình ở trong tình huống mà việc phân phối tài sản dưới dạng cổ tức có ý nghĩa gì. Nói cách khác, họ chưa bao giờ chạm đến đáy thác nước của mình, điều này giải thích tại sao họ chưa bao giờ trả cổ tức. Có thể lập luận rằng, đó cũng là lý do tại sao những người khác cũng không nên trả cổ tức.

Cuối cùng, các CEO đã nhìn thấy ánh sáng. Hãy lấy một CEO vĩ đại khác làm ví dụ – Mark Leonard của Constellation Software. Ông ấy là một CEO mẫu mực. Tôi chắc rằng mọi người đều sẽ đồng ý. Trong bức thư gửi cổ đông năm 2021, ông ấy nói, “Một trong những giám đốc của chúng tôi đã gọi tôi là người vô trách nhiệm trong nhiều năm. Luận điểm của ông ấy như thế này: CSI có thể đầu tư vốn hiệu quả hơn phần lớn các cổ đông của CSI. Do đó, chúng ta nên ngừng trả cổ tức và đầu tư toàn bộ tiền mặt mà chúng ta tạo ra. Chúng ta đã trả ba khoản cổ tức đặc biệt. Trong thập kỷ qua, chúng ta cũng đã trả cổ tức hàng quý thường xuyên.” Sau đó, ông ấy nói, “Tôi đã ngừng tranh cãi. Tôi đã chuyển đổi và với sự nhiệt thành của những người mới chuyển đổi, tôi đang bận rộn chứng minh số phận mới của mình.” Ông ấy đã đi đến cùng một cách suy nghĩ như những CEO vĩ đại khác.

Tóm lại, tôi sẽ hỏi bạn, "Có phải thật kỳ lạ khi tất cả các CEO giỏi nhất cuối cùng đều nhìn ra ánh sáng và hội tụ vào một cách tiếp cận rất giống nhau đối với việc phân bổ vốn và chính sách cổ tức không?" Đây là những CEO hoạt động trong các thang thời gian hoàn toàn khác nhau. Chúng ta đã thấy Mark Leonard chuyển đổi vào năm 2021. Chúng ta đã có Singleton và Malone triển khai chiến lược này vào những năm 1960, 1970 và 1980. Bezos không bắt đầu cho đến đầu những năm 2000. Quay trở lại những năm 1870, đây chính xác là chiến lược mà Rockefeller triển khai. Theo tôi, đây không phải là sự trùng hợp ngẫu nhiên. Đây là một trong những sợi chỉ vàng chạy qua tất cả các doanh nghiệp lớn. Đây là lý do tại sao tôi đưa điều này ra trong cuốn sách của mình, trong chương về cổ tức.

Cuối cùng, các công ty trả cổ tức thường thiếu các cơ hội tái đầu tư khả thi - có thể là do hoạt động trong một ngành đang suy thoái - hoặc họ có ban quản lý thiếu sự sáng tạo và nhạy bén về tài chính để nhận ra đầy đủ tiềm năng của công ty. Điều đó giải thích tại sao nhiều nhà đầu tư có hiệu suất cao - tôi muốn bao gồm cả mình trong số đó - sử dụng cách tiếp cận của công ty đối với cổ tức như một chỉ báo hàng đầu về chất lượng của công ty như một khoản đầu tư. Khi tôi phân tích một doanh nghiệp, một trong những điều tôi sẽ xem xét chi tiết là cách tiếp cận của công ty đối với cổ tức. Nếu tôi thấy một công ty trả cổ tức thường xuyên, có chính sách cổ tức lũy tiến và bỏ qua cơ hội, thì đó thường là một lá cờ đỏ lớn đối với tôi.

Alex: James Emanuel, cảm ơn anh rất nhiều vì đã dành thời gian trò chuyện với chúng tôi hôm nay về cuốn sách mới của anh.

---

James Emanuel sống và làm việc tại London, Anh. Ông có cuộc sống hôn nhân hạnh phúc và ba người con. Ông tốt nghiệp ngành luật Anh sau khi đạt bằng Cử nhân Luật danh dự (và một số giải thưởng học thuật trong suốt quá trình). Sau đó, ông đã đạt được Chứng chỉ hành nghề luật sau đại học từ Hiệp hội luật sư Anh và xứ Wales. Tuy nhiên, mặc dù thích thú với khía cạnh học thuật của luật, nhưng hành nghề luật không phải là điều khiến ông hứng thú. Chia sẻ năng khiếu gia đình về toán học và kinh tế - cha ông là một nhà môi giới chứng khoán đã nghỉ hưu và anh trai là một chuyên gia tính toán bảo hiểm - ông đã bị cuốn hút vào thế giới tài chính, đặc biệt là đầu tư vào các doanh nghiệp. Là một nhà đầu tư vào một số doanh nghiệp hàng đầu thế giới, ông đã hợp tác với các nhà lãnh đạo doanh nghiệp và biết được thành công trông như thế nào. Ông liên tục đưa ra những thách thức mang tính xây dựng để thông báo cho quá trình ra quyết định của công ty và đã cải thiện vận may của các công ty mà ông có lợi ích tài chính. Ông cũng từng là cố vấn đặc biệt cho Chính phủ Vương quốc Anh trong các vấn đề liên quan đến chính sách kinh doanh.

Nguồn:

James Emanuel on the Essence of a Great Investment